Акции российских компаний

Росинтер-Ресторантс (ROST)
Итоги 1 п/г 2018 года: период обновления

Росинтер Ресторантс Холдинг раскрыл консолидированную финансовую отчетность по МСФО за 6 месяцев 2018 года.



Общая выручка компании выросла на 7,3%, составив 3,7 млрд руб., что связано в основном с закрытием неприбыльных ресторанов. Компания в целом, завершила этот процесс, и сконцентрировалась на развитии сети. В первой половине 2018 года открыто 22 ресторана, среди них 13 корпоративных и 9 франчайзинговых. Выручка от собственных ресторанов показала рост на 6,8% - до 3,6 млрд руб. За отчетный период общее количество ресторанов выросло на 6 единиц при сокращении числа корпоративных ресторанов (-5 шт.), при этом средняя выручка за год с одного собственного ресторана увеличилась на 10,1% - до 43,4 млн руб. Доходы по франчайзинговому направлению, увеличились на 27,4% до 107 млн руб. на фоне роста количества точек обслуживания (+11 шт.) и роста выручки за год с одного ресторана на 14,4% до 2 млн руб.

Себестоимость продаж составила 3,1 млрд руб. (+4,9%). Валовая прибыль составила 587 млн руб. (+21,7%). Коммерческие и управленческие расходы составили 476 млн руб. (+9,9%). В отчетном периоде компания отразила в составе прочих операционных расходов убыток в размере 81,5 млн руб., связанный преимущественно с обновлением существующих и строительством новых ресторанов, против 25,9 млн руб. годом ранее. Помимо этого, отметим сократившиеся чистые финансовые расходы, составившие 131 млн руб. (-29,5%), что вызвано снижением стоимости обслуживания долга.

Помимо этого, Росинтер в отчетном периоде отразил обесценение активов на сумму 10,5 млн руб. против восстановления убытков от обесценения активов 12,2 млн руб. В итоге компания получила чистый убыток, приходящийся на собственников, в размере 129 млн руб. Отрицательный собственный капитал на конец отчетного периода составил 866 млн руб.

Отчетность в целом вышла в рамках наших ожиданий. Компания предполагает сохранить темпы роста и обновления сети и во втором полугодии. Кроме того, в целях повышения эффективности бизнеса Росинтер продолжает реализацию выбранной стратегии, в рамках которой компания выходит из неприбыльных активов, обновляет существующие рестораны под ключевыми брендами и осуществляет точечное развитие в регионах с высоким коммерческим потенциалом.



Мы не приводим значение потенциальной доходности акций Росинтера в таблице, в связи с тем, что собственный капитал компании на прогнозном периоде не выходит в положительную зону.

На данный момент бумаги компании в число наших приоритетов не входят.

___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании».

Аэрофлот (AFLT)
Итоги 1 п/г 2018 года: подготовка к рывку в положительную зону

Аэрофлот раскрыл консолидированную финансовую отчетность по МСФО за 1 п/г 2018 г.



Общая выручка компании увеличилась на 13,2%, составив 265,8 млрд руб.

Выручка от пассажирских перевозок увеличилась на 15,7% и составила 232,3 млрд руб., на фоне роста пассажирооборота компании на 7,7% и роста доходных ставок, прежде всего, на международных направлениях, в связи с изменением валютных курсов.

Выручка от регулярных пассажирских перевозок увеличилась на 14,6% до 216 млрд руб., что связано с ростом пассажиропотока. На динамику доходов оказало влияние увеличение доходных ставок, прежде всего, на международных направлениях на фоне ослабления курса рубля к основным валютам, что повлекло за собой корректировку валютных доходов.

Выручка от чартерных перевозок увеличилась почти на треть до 16,4 млрд руб., главным образом, связи с продолжающимся развитием чартерной программы авиакомпании «Россия».

Выручка от грузовых перевозок увеличилась на 13,9%, до 8,2 млрд руб. на фоне роста объема перевозок грузов и почты на 10,6%.

Прочая выручка снизилась на 5,9% до 25,3 млрд руб. отчасти по причине снижения объемов заправки топлива и обслуживания сторонних авиакомпаний, а также вследствие внедрения нового стандарта IFRS 15, повлиявшего на классификацию сервисных сборов за внесение изменений в бронирование между прочей и регулярной выручкой.

Операционные расходы росли большими темпами (+17,1%), составив 266,1 млрд руб.

Расходы на авиационное топливо подскочили на 38,5%, составив 77,9 млрд руб. Свою лепту в такой результат внесли как повышение средних рублевых цен на авиатопливо (почти на 30,0%), так и увеличение объема перевозок и налета часов.

Расходы на обслуживание воздушных судов и пассажиров составили 48,6 млрд руб. (+5,8%), в основном за счет роста объемов перевозок и увеличения аэропортовых сборов. С поправкой на предпринятые усилия по оптимизации расходов на сервис столь скромный рост следует признать безусловным успехом компании.

Расходы на оплату труда выросли на 8,7% до 41,7 млрд руб., в связи с повышением заработной платы командиров воздушных судов с начала 2018 года, а также увеличением численности персонала.

Расходы по операционной аренде воздушных судов составили 39,7 млрд руб. (+29,6%) вследствие дальнейшего расширения парка воздушных судов (чистое увеличение количества воздушных судов в операционной аренде составило 59 самолетов или 23,7% по сравнению с 30 июня 2017 года), а также роста ставок LIBOR.

Коммерческие, общехозяйственные и административные расходы снизились на 3,0% до 14,4 млрд руб., что связано с запуском компанией программы по оптимизации затрат.

В итоге на операционном уровне компания отразила убыток 279 млн руб. против прибыли 7,7 млрд руб. годом ранее.

Чистые финансовые расходы выросли более чем в два раза до 5,1 млрд руб., что связано с уменьшением прибыли от курсовых разниц, а также снижением процентных ставок по банковским депозитам.

В то же время компания отразила в своей отчетности расходы по дисконтированию выданных в отчетном периоде страховых депозитов по аренде воздушных судов. Вдобавок ко всему убыток от реализации результата хеджирования составил почти 3 млрд руб. и был обусловлен реализованным результатом хеджирования выручки в долларах США лизинговыми обязательствами в той же валюте.

В итоге чистый убыток Группы «Аэрофлот» составил 5,1 млрд руб. против 2,3 млрд руб. годом ранее.

В целом отчетность вышла в соответствии с нашими ожиданиями. По отдельным показателям (доходные ставки по международным направлениям, расходы по обслуживанию воздушных судов) компания превзошла наши ориентиры; в то же время топливные расходы, а также блок финансовых статей оказал давление на итоговый результат. Впереди у компании – ударный третий квартал, традиционно самый сильный с точки зрения сезонности получаемых доходов, усиленный в текущем году проведением Чемпионата мира по футболу. По его итогам во многом станет ясен и общий годовой результат



Мы планируем вернуться к обновлению модели Аэрофлота после пересмотра линейки прогнозных макропоказателей и цен на сырье. В настоящий момент акции компании торгуются исходя из P/E 2018 в районе 6,0 и продолжают оставаться в числе наших приоритетов.

___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»

Мостотрест (MSTT)
Итоги 1 п/г 2018 г: доля субподрядных работ выходит на свой пик

Мостотрест опубликовал консолидированную отчетность по МСФО за 1 п/г 2018 г.



Выручка компании увеличилась на 26% до 86,5 млрд руб.

Доходы ключевого сегмента бизнеса компании - строительства автомобильных дорог и мостов - увеличились на 12,8% 71,1 млрд руб. Основной вклад в рост выручки сегмента внесли такие проекты как строительство транспортного перехода через Керченский пролив, строительство участков автодороги М-11 «Москва-Санкт-Петербург», а также строительство участка автодороги М-4 «Дон».

В сегменте строительства аэродромов и аэропортов выручка снизилась на 8,8% и составила 8,0 млрд руб. Увеличению объемов работ по реконструкции взлетно-посадочной полосы аэропорта Шереметьево было противопоставлено завершение строительства аэропорта Южный в Ростове-на-Дону.

Доходы от обслуживания автодорог выросли на 4,7%, составив 5,5 млрд руб. вследствие увеличения ремонтных работ на участках автодороги М-4 «Дон» и «М-1» «Беларусь».

Себестоимость компании выросла более стремительными темпами, составив 76,6 млрд руб. (+4,7%). При этом себестоимость работ, выполненных собственными силами, практически не изменилась, а себестоимость работ, переданных на субподряд, выросла на 14%. Последнее обстоятельство было вызвано досрочной сдачей автодорожной части транспортного перехода через Керченский пролив, а также выполнением в отчетном периоде непрофильных работ, таких как работы по молниезащите зданий и сооружений технологической площадки, пусконаладочные работы, работы по устройству временного электроснабжения на период строительства объекта. Кроме того, увеличение субподрядных работ было зафиксировано по ряду московских в связи с традиционно значительным объемом непрофильных работ и существенной загрузкой собственных мощностей.

В итоге валовая прибыль Мостотреста сократилась на 11,0%, составив 9,8 млрд руб.

Административные расходы компании увеличились на 8,6%, составив 4,6 млрд руб. Прочие расходы компании сократились на 61% до 1,2 млрд руб., что было связано с уменьшением резервов по сомнительной дебиторской задолженности и выданным займам.

В результате операционная прибыль компании составила 4,6 млрд руб. (-6,0%).

В блоке финансовых статей финансовые доходы незначительно увеличились, составив 1,6 млрд руб.

Финансовые расходы выросли более чем наполовину до 3,8 млрд руб. на фоне резко выросшего долга компании (с 50 млрд руб. до 73 млрд руб.). компании пришлось существенно нарастить долговое бремя для софинансирования по долгосрочным инвестиционным контрактами финансирования оборотного капитала по ряду проектов в связи с форсированием завершения работ (запуск раньше контрактного срока движения по Керченскому мосту, инфраструктурные объекты к чемпионату мира по футболу).

Дополнительно компания отразила ставший уже традиционным убыток от инвестиций в компании, учитываемых методом долевого участия – 737 млн руб. Напомним, что по этой строке отражается результат деятельности концессионной компании (СЗКК), так как её основной проект еще не вышел на полную мощность. На фоне высокой налоговой ставки чистая прибыль Мостотреста снизилась на 77,8%, составив 447 млн руб.

Вышедшая отчетность оказалась хуже наших ожиданий в части расходов. Мы пересмотрели линейку прогнозных финансовых показателей, отразив давление расходов на субподрядные работы в ближайшие два года. Наш новый сценарий предусматривает возвращение к рекордным показателям чистой прибыли в 2020 году. В то же время у компании остаются возможности выплачивать своим акционерам существенные дивиденды.



На данный момент акции компании торгуются с P/E 2018 около 9 и входят в наши диверсифицированные портфели акций «второго эшелона».

___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»

Селигдар (SELG)
Итоги 1 п/г 2018 года: рост чистого убытка на фоне отрицательных курсовых разниц

Селигдар раскрыл консолидированную финансовую отчетность по МСФО за первые шесть месяцев 2018 г.



Выручка компании выросла на 66.5% до 3.8 млрд руб. на фоне увеличения доходов от реализации золота на 67.3% до 2.95 млрд руб. При этом добыча золота увеличилась на 40 % - до 43 тыс. унций. Свой вклад в увеличение совокупной выручки внесли доходы от реализации олова и вольфрама, появившиеся в отчетности Селигдара после консолидации результатов ПАО «Русолово» и ОАО «Оловянная Рудная Компания» в периметре компании. Селигдар увеличил доли владения в третьем квартале прошлого года в данных компаниях до 88.78% и 88.29% соответственно. Стоит учесть, что в связи с этим прошлогодние данные не являются сопоставимыми.

Затраты компании продемонстрировали более скромный рост, увеличившись на 56.1% до 3.4 млрд руб. Обращает на себя внимание значительный рост материальных расходов, увеличившихся на 29% - до 2.4 млрд рублей.

Также отметим, что в отчетном периоде компания пополняла запасы, что привело к снижению себестоимости на 2.5 млрд руб. В итоге операционная прибыль составила 444 млн руб., увеличившись более чем в 3 раза.

В блоке финансовых статей расходы на обслуживание долга (513 млн руб.) были дополнены отрицательными курсовыми разницами в размере 689 млн руб. В результате по финансовым статьям компания отразила убыток в 1.4 млрд руб.

В итоге чистый убыток Селигдара составил 760 млн руб., увеличившись почти в 3 раза. Напомним, что в деятельности компании наблюдается сезонный характер и основную часть выручки Селигдар зарабатывает во втором полугодии.

Отчетность вышла лучше наших ожиданий в части более медленного роста операционных расходов. На рост потенциальной доходности акций повлиял учет в модели планов по росту производства олова.



Акции компании обращаются с P/BV около 0.55 и не входят в число наших приоритетов.

___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»

АФК Система (AFKS)
Итоги 1 п/г 2018 года: коррективы ожиданий

АФК Система представила консолидированную финансовую отчетность за шесть месяцев 2018 года.



Общая выручка холдинга прибавила 8,2% и составила 353 млрд руб., при этом холдингу удалось увеличить свою операционную прибыль на 27% до 59,1 млрд руб. Обратимся к анализу результатов в разрезе крупнейших сегментов компании.

Для ключевого актива холдинга - мобильного оператора МТС – прошедший отчетный период выдался достаточно успешным. При росте выручки на 5,1%, операционная прибыль компании прибавила 19,5%, составив 53,9 млрд руб. Причиной таких результатов стали растущее потребление услуг передачи данных и высокомаржинальных продуктов, а также применение новых стандартов отчетности. Положительный эффект на выручку также оказали высокие темпы роста доходов от продаж смартфонов и вклад зарубежных дочерних компаний.

Очень хорошие результаты показала розничная сеть магазинов «Детский мир», которой удалось увеличить выручку на 14,3% до 48,1 млрд руб. в связи с увеличением торговых площадей, а также темпов роста сопоставимых продаж на 1,3 п.п. Операционная прибыль выросла на 65,3% до 3,5 млрд руб. Указанные результаты стали следствием проведения конкурентной ценовой политики и улучшения ассортимента. Отдельно отметим результаты он-лайн сегмента, ставшего самым быстрорастущим каналом продаж.

Лесопромышленный холдинг Segezha Group за отчетный период показал рост выручки на 18,2% до 24 млрд руб. Объем производства бумаги вырос на 4,7% в связи с вводом в эксплуатацию новой бумагоделательной машины на Сегежском ЦБК в четвертом квартале 2017 года. Положительное влияние на выручку оказало ослабление курса рубля к евро, поскольку около 60% выручки компании выражено в евро. Чистый убыток в первом полугодии 2018 года связан, в основном, с отрицательной переоценкой курсовых разниц.

Порадовал своими результатами «Агрохолдинг «Степь», чья выручка выросла в 2 раза до 6,3 млрд руб. за счет роста объема реализации переходящих остатков урожая 2017 года, положительной динамики в сегменте «Молочное животноводство» и запуска направления «Агротрейдинг». Положительная динамика сегмента «Молочное животноводство» была обеспечена ростом продуктивности и поголовья фуражных коров на 6,7% и 11,4% год-к-году, соответственно. Новая молочно-товарная ферма на 1 800 голов, запущенная в эксплуатацию в первом квартале 2018 года, также демонстрирует высокие операционные показатели – уровень надоя на 1 корову составляет более 35 л/сутки, что более чем в два раза превышает средний показатель в России. Интенсивное развитие направления «Агротрейдинг» в отчетном квартале 2018 года обеспечило 14-кратное увеличение объема экспорта сельскохозяйственных культур до 201 тыс. тонн в первом полугодии 2018 года. Чистая прибыль составила 1,4 млрд руб. против 1,1 млрд руб. годом ранее.

Выручка сети клиник ГК «Медси» выросла на 44% до 7,6 млрд руб., а операционный убыток составил 275 млн руб. против прибыли годом ранее. Чистый убыток «Медси» в отчетном периоде обусловлен ростом амортизационных расходов из-за открытия новых клиник, а также ростом расходов по кредитам и займам. Кроме того, стоит отметить негативное влияние на чистую прибыль применения новых стандартов МСФО.

Один из самых проблемных активов последних лет – «МТС-банк» - постепенно решает свои проблемы, начиная демонстрировать положительную динамику ключевых финансовых показателей. В отчетном периоде банк смог заработать 453 млн руб. операционной прибыли (рост на 42%), в основном благодаря увеличению комиссионных доходов на 34,7% в результате роста числа активных банковских карт, а также запуском нового мобильного банка, увеличивающего число комиссионных операций клиентов. Процентные доходы также позитивно сказались на выручке, увеличившись на 15,8% вследствие роста портфеля розничных кредитов. При этом стоимость риска (COR) выдаваемых МТС-банком розничных кредитов находилась на комфортном уровне – около 3-4%.

Доходы Башкирской электросетевой компании прибавили 9,3%, достигнув 9,3 млрд руб. в связи с индексацией тарифа на услуги по передаче электроэнергии с 1 июля 2017 года. Операционная прибыль сегмента выросла на 3,5%, составив 1,8 млрд руб.

Не слишком заметны положительные подвижки в сегменте «РТИ», в очередной раз завершившим отчетный период с убытком (2,2 млрд руб.) на фоне падения выручки на 13,5% вследствие волатильности выручки по крупному госконтракту.

Скорректированный чистый убыток корпоративного центра вырос с 8,4 млрд руб. до 14,1 млрд руб., главным образом, из-за роста процентных расходов, при этом задолженность на уровне корпоративного центра выросла с 120 млрд руб. до 214 млрд руб. Заметим, что уровень коммерческих, административных и управленческих расходов сократился с 3,4 млрд руб. до 2,8 млрд руб. благодаря снижению компенсационных выплат менеджменту.

Возвращаясь к данным консолидированного отчета о прибылях и убытках самой АФК Система, отметим рост чистых финансовых расходов с 20,6 млрд руб. до 36,8 млрд руб., который произошел из-за увеличения долговой нагрузки, а также получения убытков от курсовых разниц 7,2 млрд руб. против доходов 241 млн руб. годом ранее. Это обусловило итоговый убыток холдинга в размере 2,9 млрд руб.

По итогам вышедшей отчетности мы внесли значимые изменения в прогнозе финансовых показателей компании на текущий и последующие годы, главным образом, в части убытка корпоративного центра, связанного с ростом процентных платежей при значительно возросшем уровне долга. В то же время мы оставили наш прогноз дивидендных выплат по акциям холдинга на ближайшие 2 года в размере минимального размера установленного дивидендной политикой компании (1,19 руб. на акцию). Кроме того, в текущем году были уточнен размер отрицательной курсовой разницы по валютной части долга. В данный момент, по заявлениям руководства компании, приоритетом является сокращение уровня корпоративного долга до 150 млрд руб., рассматриваются варианты реструктуризации долга и продажи активов.

Мы не приводим значение ROE, так как в 2018 году его значение ожидается аномально высоким вследствие резкого уменьшения собственного капитала в прошлом году и не может служить для инвесторов ориентиром в долгосрочной перспективе.



Акции компании обращаются с P/E 2018 около 5,4 и пока продолжают входить в состав наших диверсифицированных портфелей акций.

___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании».

Российские сети (RSTI, RSTIP)
Итоги 1 п/г 2018 года: ровные результаты, неясность с дивидендами

Холдинг «Российские сети» раскрыл консолидированную финансовую отчетность по МСФО за 1 п/г 2018 г.



Общая выручка компании выросла на 11,3% до 485,3 млрд руб. Выручка от передачи электроэнергии увеличилась до 413,2 млрд руб. (+8,9%), при этом целый ряд дочерних компаний (ФСК, Ленэнерго, Кубаньэнерго) показали двузначные темпы роста по этому показателю. Это произошло по причине роста тарифов, полезного отпуска, а также в связи с изменением порядка возмещения участниками ОРЭМ стоимости нагрузочных потерь, учтенных в ценах на ОРЭМ.

Выручка от реализации электроэнергии выросла более чем наполовину до 52,2 млрд руб. Столь серьезное увеличение доходов было обусловлено осуществлением дочерними компаниями холдинга функций гарантирующего поставщика электроэнергии.

Выручка от техприсоединения к сетям снизилась на 30,4% до 8,3 млрд руб. на фоне существенного снижения доходов по этому направлению у ряда региональных сетей (ФСК, Ленэнерго).

Операционные расходы увеличились на 17,0% и составили 417,6 млрд руб., главным образом, по причине увеличения расходов по передаче электроэнергии в связи с ростом тарифов (+6,9%), а также расходов на покупку электроэнергии как для компенсации потерь (+28,9%), так и для перепродажи в связи с выполнением функций гарантирующего поставщика (+56,3%). Дополнительным негативом стало почти трехкратное увеличение резервов под обесценение дебиторской задолженности.

В итоге операционная прибыль отчетного периода выросла на 5,1%, достигнув 80,6 млрд руб.

В блоке финансовых статей отметим снижение процентных расходов на 10,9% до 13,9 млрд руб. на фоне удешевления стоимости обслуживания долга.

Кроме того, в отчетном периоде сократилась доля прибыли, приходящаяся на неконтрольные доли в результате хорошей динамики прибыли ФСК, где доля Россетей одна из самых высоких по холдингу. В итоге чистая прибыль, приходящаяся на акционеров Россетей, увеличилась на 9,1%, составив 40,6 млрд руб.

Отчетность вышла в соответствии с нашими ожиданиями; по ее итогам мы не стали вносить существенных изменений в модель компании. Основным фактором, сдерживающим, привлекательность акций сетевого холдинга, продолжают оставаться риски корпоративного управления, в частности, угроза прекращения выплат и без того скромных дивидендных выплат по обыкновенным акциям.



Обыкновенные акции Россетей обращаются с P/E 2018 около 1,3 и P/BV 2018 порядка 0,12 и входят в число наших приоритетов в электросетевом секторе.

___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»: http://arsagera.ru/kuda_i_kak_investi...t_book_txt

ОГК-2 (OGKB)
Итоги 1 п/г 2018 года: снижающийся долг поддерживает отставание на операционном уровне

ОГК-2 раскрыла консолидированную финансовую отчетность по МСФО за 1 п/г 2018 г.



Совокупная выручка компании выросла на 1,5% до 71,1 млрд руб. Отметим, что выручка от реализации электроэнергии показала прирост на 1,8%, составив 42,0 млрд руб. на фоне существенного снижения выработки (-6,1%) и уменьшения продаж электроэнергии (-0,8%). Средний расчетный тариф, по оценкам компании, увеличился на 2,7%.

Выручка от реализации теплоэнергии выросла на 6,6% до 2,9 млрд руб. на фоне увеличения полезного отпуска на 9,4%. Самыми высокими темпами росли доходы от реализации мощности (+15,4%), составившие 29,2 млрд руб. вследствие роста тарифов и ввода новых объектов по программе ДПМ.

Операционные расходы компании выросли на 1,8%, достигнув 56,0 млрд руб. Одним из драйверов роста выступило увеличение амортизационных отчислений на 9,4% (до 3,0 млрд руб.), связанное с капитализацией сервисного контракта на Череповецкой ГРЭС, а также с вводом объектов ДПМ на Троицкой и Новочеркасской ГРЭС. Налоговые отчисления выросли на 12,8% до 2,0 млрд руб. по причине увеличения расходов по налогу на имущество, а также ввода первого пускового комплекса энергоблока на Троицкой ГРЭС. Ключевая же статья затрат – расходы на топливо – показала снижение на 5,8% на фоне сокращения выработки электроэнергии.

В итоге операционная прибыль ОГК-2 снизилась на 6,4%, составив 10,3 млрд руб.

Финансовые расходы компании сократились на 19,3% до 2,7 млрд руб. на фоне удешевления стоимости обслуживания долга, который, помимо прочего, снизился с 57,0 млрд руб. до 48,6 млрд руб. В итоге чистая прибыль ОГК-2 выросла на 4,3% до 6,6 млрд руб.

По итогам внесения фактических данных, мы не стали вносить существенных изменений в модель компании.



По нашим оценкам, акции компании торгуются с P/E 2018 – 4,3 и с P/BV 2018 - около 0,3 и по-прежнему входят в состав наших портфелей.

___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»

КАМАЗ (KMAZ)
Итоги 1 п/г 2018 г.: объемы продаж притормаживают

КАМАЗ раскрыл консолидированную финансовую отчетность по МСФО за 1 полугодие 2018 года.



Совокупная выручка компании возросла на 26,5% - до 78,8 млрд руб. Выручка от реализации грузовых автомобилей увеличилась на 18,7% до 46,8 млрд руб. на фоне незначительного изменения объема продаж автомобилей (+0,2%) по причине провала в экспортной реализации (-38,4%). Согласно нашим расчетам, средняя цена одного автомобиля выросла на 18,4%. Объем продаж запчастей увеличился почти в 1,5 раза - до 20,1 млрд руб., а выручка от продаж автобусов и прицепов - на 19,2% - до 4,6 млрд руб. Отметим, что доля КАМАЗа на российском рынке грузовых автомобилей полной массой свыше 14 тонн составила 42% (-7,5 п.п. в годовом исчислении).

Операционные расходы росли большими темпами и составили 76,8 млрд руб. (+28,1%). Такая динамика обусловлена эффектом отложенной реализации готовой продукции: отметим, что в первом полугодии было произведено более 18 тыс. машинокомплектов, что на 9% больше годом ранее. В итоге компания получила операционную прибыль 2 млрд руб. (-14,2%). Также отметим, что в отчетном периоде доходы от участия в СП («ДАЙМЛЕР КАМАЗ РУС» и прочие) увеличились почти в 2 раза и составили 895 млн руб.

Финансовые доходы компании увеличились в 2,8 раза до 3,5 млрд руб. по причине получении прибыли от реструктуризации задолженности, а именно, в январе 2018 года были заключены соглашения компаний группы АО «ОАТ» с ПАО «АвтоВАЗ» о реструктуризации задолженности по займам и договорам поставки сроком до 2025 года. КАМАЗ признал доход от данной операции в сумме 2,4 млрд руб. Финансовые расходы возросли на 56%, достигнув 3,2 млрд руб. Долговая нагрузка компании увеличилась с 49,1 до 84 млрд руб.

В итоге чистая прибыль КАМАЗа сократилась на 3,7% до 1,05 млрд руб.

Вышедшая отчетность оказалась лучше наших ожиданий в части объема выручки, но хуже в части роста общего долга и финансовых расходов. Руководство компании подтвердило, озвученные в бизнес-плане на 2018 год амбициозные планы по объемам реализации: 43,1 тыс. автомобилей, из них 37 тыс. - в России, 6,1 тыс. - на рынках зарубежных стран.

КАМАЗ продолжает развивать приоритетные инвестиционные программы нового модельного ряда автомобилей за счёт собственных и заёмных средств. Капитальные вложения в современные технологии и оборудование за отчетный период составили 8% от выручки. Для финансирования инвестиционных проектов в мае 2018 года были размещены облигации на сумму 15 млрд. руб., при этом Группа организаций ПАО «КАМАЗ» соблюдала ковенанты, установленные кредитными соглашениями.

Внесенные нами коррективы в модель компании не сказались на уровне потенциальной доходности акций компании.



Акции КАМАЗа торгуются с P/BV 2018 около 1 и на данный момент в число наших приоритетов не входят.

___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»

Газпром (GAZP)
Итоги 1 п/г 2018 г.: рост цен на газ в Европе и сильные результаты нефтяного сегмента обеспечили значительный прирост прибыли

Газпром раскрыл операционные и финансовые результаты по МСФО за 1 п/г 2018 г.



Добыча газа компанией возросла на 8,6%, достигнув 253,4 млрд куб. м. Положительную динамику демонстрировали и продажи газа: в совокупном выражении они выросли на 6,5%. Данный результат был обусловлен ростом продаж газа по всем направлениям: Европа (+7,9%), Страны бывшего Советского Союза (+12%), Российская Федерация (+4,4%). Стоит отметить, что Газпрому пока удается превосходить высокие результаты продаж, достигнутые в прошлом году. Подъем потребления газа связан с двумя факторами - погодными условиями и повышением спроса со стороны генерирующих компаний на фоне замены топлива с угля на газ.

Экспортные рублевые цены на газ, поставляемый в Европу и другие страны, в 1 п/г 2018 г. взлетели на 24,7%, что связано с морозной погодой в Европе в 1 кв. 2018 г., а также с истощением запасов в подземных хранилищах (ПХГ). Обычно летний сезон характеризуется снижением цен для европейских энергетических компаний из-за отсутствия отопления. Однако в 2018 году ситуация оказалась нетипичной, что связано с резким ростом стоимости за выброс углекислого газа в атмосферу. Такими мерами в Евросоюзе стимулируют электрогенерирующие предприятия использовать больше природного газа, который при сжигании выделяет вдвое меньше углекислого газа, чем уголь. Рублевые цены на газ, поставляемый в страны ближнего зарубежья снизились на 1,9%. В результате выручка от экспорта газа в Европу увеличилась на 33,9% до 1,4 трлн руб. Доходы от реализации газа в страны ближнего зарубежья возросли 10,4% до 167 млрд руб.

Что же касается российского сегмента, то здесь рост поставок был поддержан увеличением рублевых цен реализации (+4,4%). В итоге выручка от продаж на территории России выросла, составив 508,8 млрд руб. (+9,1%).

Среди прочих статей доходов обращает на себя внимание рост выручки в сегменте нефтегазопереработки (+27%), сырой нефти и газового конденсата (+26,5%), а также рост доходов от прочей реализации (+9,6%). В итоге общая выручка Газпрома прибавила 23,7%, составив 3,97 трлн руб.

Операционные расходы компании увеличились на 12,2 %, составив 3,04 трлн руб. В разрезе статей затрат отметим рост расходов на покупку нефти и газа на 31,6% на фоне увеличения цен, а также роста объемов газа, закупаемых у внешних поставщиков. Расходы по налогу на добычу полезных ископаемых увеличились на 21,2%, прежде всего, из-за увеличения нефтяного НДПИ. В итоге прибыль от продаж выросла почти в 2 раза, составив 879 млрд руб.

По линии финансовых статей компания отразила итоговое отрицательное сальдо в 135 млрд руб., связанное с отрицательными курсовыми разницами по кредитному портфелю. Общий долг Газпрома с начала года увеличился с 3,27 трлн руб. до 3,37 трлн руб., а его обслуживание обошлось компании в 25,7 млрд руб. (-17%). Добавим, что эта сумма меньше процентов к получению, составивших 36,8 млрд руб.(-17,5 %). Доля в прибыли зависимых предприятий в отчетном периоде выросла на 63,6% до 91,6 млрд руб., что обусловлено увеличением доли чистой прибыли Арктикгаза, Мессояханефтегаза и Сахалин Энерджи. В итоге Газпром зафиксировал чистую прибыль в размере 631 млрд руб., которая оказалась на 65,4% больше показателя годичной давности.

По итогам вышедшей отчетности мы пересмотрели в сторону увеличения прогнозы финансовых показателей, скорректировав объемы и цены на газ, поставляемый в Европу, также увеличили объем выручки, получаемый от реализации сырой нефти и продуктов нефтегазопереработки. Помимо этого мы уточнили темпы роста операционных расходов и снизили размер расходов на обслуживание долга в связи со снизившейся стоимостью его обслуживания.



На данный момент акции компании торгуются с P/E 2018 около 3,3 и P/BV 2018 порядка 0,3 и остаются одним из наших приоритетов в нефтегазовом секторе.

___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»

СОЛЛЕРС (SVAV)
Итоги 1 п/г 2018 г.: УАЗ нажал на тормоз

Автомобильный холдинг Соллерс опубликовал консолидированную отчетность за 1 п/г 2018 г. по МСФО.



Выручка компании упала на 11,7%, составив 14,1 млрд руб., что стало следствием сокращения объемов продаж. Продажи основного бренда компании (УАЗ) снизились на 17,7% и составили 17,5 тыс. шт. Несколько демпфировали этот итог продажи на внешних рынках, которые выросли на 47% до 5,1 тыс. шт. Снижение выручки обусловлено переносом исполнения корпоративных контрактов на второе полугодие 2018 года.

Операционные расходы показали снижение отстающими темпами (-8,6%), составив 13,7 млрд руб. В итоге операционная прибыль компании сократилась в 2,4 раза, составив 416 млн руб.

Перейдем к блоку финансовых статей, который традиционно оказывает значительное влияние на итоговый результат. Прежде всего, отметим рост долга компании за отчетный период с 6,6 до 8 млрд руб., при этом расходы на его обслуживание выросли до 522 млн руб. В части показателей деятельности совместных предприятий совокупный вклад составил 66 млн руб. прибыли против 195 млн руб., полученного годом ранее. Сокращение доходов от СП связано с получением убытка в СП «Соллерс-Мазда» 73 млн руб. против прибыли 298 млн руб. годом ранее, как мы считаем, по причине отражения отрицательных курсовых разниц в отчетном периоде. Отметим рост производства СП «Форд-Соллерс» на 12,1% до 25,7 тыс. штук, и СП «Соллерс-Мазда» на 48,4% до 14,2 тыс. штук. Помимо всего прочего, в отчетности отражена прибыль в 590 млн руб. от признания финансового инструмента против убытка 125 млн руб.

В итоге после учета всех факторов чистая прибыль компании составила 442 млн руб., против прибыли 574 млрд руб. годом ранее.

По итогам вышедшей отчетности мы понизили прогноз по выручке, что связано с пересмотром объемов производства основного консолидируемого производственного актива компании – УАЗа.

К положительным моментам можно отнести запуск производства на СП «МАЗДА СОЛЛЕРС» нового внедорожника Mazda CX9, а также ожидающееся в сентябре текущего года открытие нового завода по производству двигателей мощностью до 50 тыс. шт. в год, вся продукция которого будет отправляться на экспорт для нужд автомобильных заводов Mazda в Японии. Кроме того, напомним, что в 2018 году группа СОЛЛЕРС стала партнером ФГУП НАМИ в рамках СП «Аурус», которое отвечает за продажи и продвижение новых российских автомобилей класса «люкс» на российском и зарубежных рынках.



Акции Соллерса торгуются с P/BV 2018 около 0,9, и на данный момент не входят в число наших приоритетов.

___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»

Аптечная сеть 36,6 (APTK)
Итоги 1 п/г 2018 г.: из комы вывести пока не удается

Аптечная сеть представила консолидированную отчетность за 1 п/г 2018 г. по МСФО.



Согласно вышедшим данным, компания смогла сгенерировать выручку в размере 22,6 млрд руб. (-0,3%). Себестоимость реализации выросла на 8,9% и составила 17,3 млрд руб., главным образом, за счет роста расходов на товары для перепродажи. Как мы предполагаем, данная тенденция связана со скачком цен на лекарства, номинированные в валюте.

В сокращение коммерческих, общехозяйственных и административных расходов 7,6 млрд руб. (-6,8%) основной вклад внесли арендные платежи 2,8 млрд руб. (-10,8%) и расходы на заработную плату 3,1 млрд руб. (-11,9%). Отметим, что в результат прошлого года входил доход от выбытия дочерних предприятий, доли в которых составляли 100%, а именно Alliance Boots Holdings B. V., ООО «Фарм-логистик», АО «Аптека Холдинг», ООО «Аптека-Холдинг 1», в размере 1 млрд руб. В итоге операционный убыток компании более чем в 3 раза превысил прошлогодний результат и составила 2,7 млрд руб.

Долговая нагрузка компании продолжает довлеть над результатами компании. Долговое бремя выросло в полтора раза до 39,7 млрд руб., а расходы по его обслуживанию – до 2,2 млрд руб. (+44,1%). В результате чистый убыток в отчетном периоде составил 5,1 млрд руб., что в 2 раза превышает прошлогодний результат.

Отчетность вышла хуже наших ожиданий в части выручки, но значительных изменений мы не стали производить в модели компании. В таблице мы не приводим значения потенциальной доходности акций в связи с тем, что в рамках текущего сценария компании не удается выйти в положительную зону.



В целом можно сказать, что пока бизнес объединенной компании выглядит не впечатляюще. Даже если учесть, что компания прошла фазу активной реструктуризации, закрыв несколько крупных сделок и создав базу для дальнейшего развития, основная проблема высокого долга пока никуда не исчезла, что оказывает серьезное негативное влияние на итоговый финансовый результат. На данный момент акции Аптечной сети 36,6 не входят в число наших приоритетов.

___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»

ТГК-2 (TGKB)
Итоги 1 п/г 2018 г.: снижение операционных показателей подкрепляется убытками по финансовым статьям

Компания ТГК-2 раскрыла консолидированную финансовую отчетность по МСФО за 1 п/г 2018 г.



Общая выручка компании осталась примерно на уровне прошлого года, составив 20,0 млрд руб. Доходы от продажи мощности увеличились на 4,6% до 3,7 млрд руб. Судя по всему, это произошло на фоне удорожания цен на мощность, реализуемой в рамках ДПМ. Выручка от реализации теплоэнергии прибавила 1,2%, достигнув 9,8 млрд руб.: полезный отпуск теплоэнергии снизился на 5,7%, а средний расчетный тариф вырос на 7,3%. Доходы от реализации электроэнергии снизились на 2,7% на фоне уменьшения объемов продаж и скромного увеличения среднего расчетного тарифа.

Операционные расходы выросли на 6,6% и составили 17,6 млрд руб. Основной причиной стало амортизационных отчислений, прибавивших 43,8% (1,2 млрд руб.) в связи с вводом новых мощностей. В итоге операционная прибыль сократилась на 22,4% до 2,7 млрд руб.

Доли в прибыли совместных предприятий (по этой статье отражается результат совместного предприятия Хуадянь-Тенинская ТЭЦ) принесли в отчетном периоде компании убытки в размере 688 млн руб. против убытка в 77,5 млн руб. годом ранее, что может быть связано с получением отрицательных курсовых разниц по валютному долгу.

Финансовые доходы компании в отчетном периоде составили 661 млн руб. и практически полностью представлены положительным эффектом от списания неустойки перед банком ВТБ. Напомним, что аналогичные причины обусловили получение доходов в размере 3,6 млрд руб. годом ранее.

Финансовые расходы выросли на 20,1% во многом по причине амортизации дисконта по долгосрочным обязательствам. В итоге чистая прибыль компании составила 1,2 млрд руб.

Отчетность компании на операционном уровне вышла в соответствии с нашими ожиданиями, однако мы внесли определенные коррективы, связанные с результатами деятельности совместных предприятий, а также в части блока финансовых статей. В результате потенциальная доходность акций компании сократилась. Кроме того, наша модель не учитывает проведение возможной допэмиссии акций компании, слухи о которой периодически вбрасываются на фондовый рынок.



Обыкновенные акции компании торгуются исходя из P/BV2018 в районе 0,2 и не входят в состав наших портфелей.

___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»