Предварительная оценка динамики ВВП США в третьем квартале говорит об ускорении роста до 2,5% годовых. Правда, это соответствует всего лишь 1,8% прироста за январь-сентябрь по отношению к аналогичному периоду прошлого года. Скорректированный с учетом последних данных прогноз итогов года от ФРС еще скромнее — 1,6—1,7% прироста (против 2,9% в 2010 году). Виной тому «эффект базы» — приличный рост был в последнем квартале прошлого года.
Более двух третей квартального прироста дал на сей раз потребительский спрос. Оставшуюся треть разделили в соотношении 2:1 расширение инвестиций и превышение экспорта над импортом. Вклад госрасходов, после трех предыдущих кварталов жесткой экономии, на сей раз был нейтральным.
Конечно, бессмысленно делать какие-то выводы на основе свежей статистики. Ведь значительная часть расчетов ВВП пока просто опирается на гипотезы относительно отсутствующих еще данных. Но в целом темпы расширения американской экономики в продолжающейся уже девять кварталов фазе послерецессионного подъема остаются намного ниже, чем в среднем за аналогичный период в десяти послевоенных циклах (2,5% в год против 4,3%, см. график 1). Не говоря уже о том, что и сама последняя рецессия была значительно более затяжной и глубокой (шесть кварталов спада ВВП со средним темпом 4% в год), чем ее среднеарифметическая предшественница (два квартала падения с темпом 3,1%).
Однако если по итогам минувшего квартала реальный ВВП США уже слегка превысил докризисный пик октября-декабря 2007 года, то промышленное производство, согласно последним оценкам за август, еще недотягивает до пика более 6% и восстанавливается медленнее, чем в любой другой из послевоенных рецессий (см. график 2).
А вот на фоне других развитых стран восстановление экономики США выглядит неплохо (см. график 3). Среди стран G7 видна тройка явных аутсайдеров с некогда славным индустриальным прошлым — Япония, Великобритания и Италия, где восстановление ВВП к докризисным уровням в обозримом будущем не предвидится (кроме, возможно, Великобритании). В остальных четырех странах капиталистического «ядра» дела получше. США, Канада и, по-видимому, Германия, перекрыли докризисные максимумы ВВП, а Франция в третьем квартале была
Что касается России, то наш сезонно скорректированный ВВП достигнет предкризисного пика — второго квартала 2008 года — в следующем квартале, то есть уже в будущем году. Рецессия, стало быть, задержала экономический рост страны фактически на электоральный цикл (четыре года без одного квартала). Среди своих развивающихся собратьев, данные по которым приводит ОЭСР, Россия стоит несколько особняком. Никакого спада у них или не было вовсе (Индонезия, на графике 3 за пик для нее условно взят четвертый квартал 2007 года, как и для США), или почти не было (Аргентина), или рост ВВП давно уже перекрыл воспоминания о непродолжительной и неглубокой рецессии (Бразилия, ЮАР).
Однако вернемся к США. Сегодняшних темпов прироста ВВП явно недостаточно, чтобы вернуть его к траектории долгосрочного тренда даже хотя бы в течение ближайшего десятилетия. Которое, следовательно, с полным основанием можно в таком случае считать «потерянным». Исходя из подсчитанных нами среднесрочных трендов, занятость в 2010 году недотягивала до «потенциала» (среднесрочного тренда) примерно 5% (см. график 4). Норма безработицы удвоилась в ходе последней рецессии, причем своего максимума она достигла четыре месяца спустя формального перехода экономики к росту и с тех пор снижается крайне медленно (см. график 5).
Для достижения «естественной» нормы безработицы нужны ежегодные темпы роста ВВП на 3,9% в течение 2011—2013 годов. Увы, скорости восстановления, возвращающей ВВП и занятость к «потенциалу», в ближайшие три года никто не ждет. ФРС, на прогноз которой мы уже ссылались вначале, ожидает роста ВВП на 2,5—2,4% в 2012 году и ускорения до 3,0—3,9% лишь к 2014-му. Норма безработицы к 2014 году при таком росте снизится в лучшем случае до 6,8%. Это заметно выше средних 5% в период между двумя последними рецессиями, не говоря уже о динамичных 1990-х. Помимо нагрузки на бюджет, создаваемой высоким уровнем безработицы, отсутствие устойчивого роста, по остроумному замечанию главы ФРБ Нью-Йорка Уильяма Дадли, подобно медленной езде на велосипеде, повышающей уязвимость и риск падения.
Финансовый кризис купирован
Что же сдерживает восстановительный рост экономики США? Ответить на этот вопрос не так просто. Ведь в отличие, например, от периферии еврозоны у Америки нет столь явно выраженных финансовых или долговых проблем. Сам по себе финансовый кризис, столкнувший экономику в рецессию, давно купирован. Процент обязательств по ссудам и аренде с просрочкой платежа на 30 дней и более перестал расти еще в первом квартале 2010 года и к середине текущего года снизился с достигнутого тогда максимума на 1,4 процентного пункта — ниже 6% (см. график 6). Примерно такой же уровень плохих ссуд домохозяйств был типичен для второй половины 1980-х — начала 1990-х, когда экономика довольно шустро росла. Хотя уровень просрочки по жилищным кредитам остается высоким и снижается крайне медленно, что, видимо, заставляет кредиторов смотреть на такие операции как на значительно более рискованные, чем в середине прошлого десятилетия.
Нагрузка по обслуживанию кредитных обязательств домохозяйствами и фирмами тоже не выглядит основанием для «зависания» в депрессии. Она не выше исторических трендов и к тому же с начала нынешнего цикла быстро снижается (см. график 7). Правда, довольно широко распространены представления, в том числе подкрепляемые теоретическими моделями, что сама по себе глубина кредитного проникновения может служить причиной возникновения кризисов и в дальнейшем усиливать глубину и продолжительность рецессивной фазы цикла. Действительно, соотношение кредита и ВВП в США в среднесрочном плане росло. На максимуме к началу 2009 года суммарный банковский долг домохозяйств, некоммерческих организаций и нефинансового бизнеса достигал почти 180% ВВП (сейчас он снизился до 160%).
На первый взгляд при слишком высокой «кредитной глубине» экономики колебания стоимости капитала (курсов акций, цен на недвижимость), возникающие при вхождении в рецессию, действительно могут дополнительно усиливать и растягивать ее. Ведь это создает проблему обесценения залогов для кредиторов и плохих ссуд, приводя к появлению банков-зомби и на долгие годы снижая кредитную активность. Классический пример подобной ситуации «балансового кризиса» дали «потерянные 1990-е» в Японии.
Однако насколько соответствуют этим условиям нынешние американские реалии? Сказать сложно. Во всяком случае, два проведенных ФРС «количественных смягчения» (с начала 2009-го по март 2010-го и с ноября 2010-го по июнь 2011-го) были в значительной мере направлены именно на недопущение падения стоимости капитала. Для этого через крупные покупки ФРС снижала доходность альтернативных капиталу долгосрочных и среднесрочных облигаций, в первом смягчении — ипотечных, во втором — казначейских. Помимо уже упомянутого противодействия обесценению потенциальных залогов целью этих покупок было воздействие на совокупный спрос через «эффект богатства», а также повышение уровня инфляционных ожиданий. Последнее, как предполагалось, могло бы повысить ставки предлагаемой номинальной зарплаты, так что с ними легче было бы соглашаться безработным, а также снизило бы ожидаемые реальные ставки по кредитам. Во всяком случае, целью этих мер вовсе не было возможное воздействие на экономику через расширение денежного предложения («разбрасывание денег») или облегчение долгового беремени для правительства США, как иногда думают. Ведь нулевые ставки на межбанковском рынке и так наглядно говорят об избыточности монетарной базы в условиях вялого спроса на кредит. Так что дополнительное ее расширение в ходе количественных смягчений само по себе мало на что влияет.
В целом, кажется, нет ничего, что подтверждало бы важность денежных факторов и ограничений для теперешнего состояния производства в США. Тогда в чем же причина затянутости текущего цикла, столь вялой стадии восстановления?
Перестройка по-американски
Особенность нынешнего американского цикла в том, что он очень болезненно ударил по рынку недвижимости и привел к его стагнации на крайне низком уровне. Строительство односемейных домов против пика упало в четыре-пять раз и вряд ли в обозримом будущем восстановится до уровня 2006 года. Закладка новых домов на протяжении вот уже трех лет не показывает никаких подвижек к росту (см. график 8). Строить столько жилья в прежних объемах американцам попросту не нужно. Несмотря на то что благодаря снизившимся ценам на недвижимость и ипотечным ставкам доступность жилья ныне высока как никогда, спрос на него остается низким. Очевидно, высокая безработица тоже накладывает свои ограничения на принятие решений (и заемщиком, и кредитором): стоит ли залезать в ипотеку, когда риск потери работы столь велик?
Правда, само строительство дало лишь четверть общего снижения занятости в кризисном 2009 году и около трети — в околокризисных 2008-2010-м (см. график 9). Но, как можно понять из этого графика, схлопывание рынка недвижимости зацепило и всю сложившуюся вокруг него инфраструктуру — риэлтеров, финансистов, всевозможных дизайнеров и прочих. Итогом стало необычайно широкое распространение сокращения занятости по секторам экономики. Вместе с «обычными» для всех послевоенных рецессий сокращениями в промышленности и строительстве — в секторах, традиционно быстро реагирующих на циклически перепады конъюнктуры и спроса, оно впервые коснулось торговли, финансов, а также деловых и профессиональных услуг.
Множество кормившихся тут людей с трудом находят себя в других секторах. В
В структурном провале плановой экономики нет ничего удивительного. Ведь она способна «услышать» сигналы обратной связи, увязывающие структуру производства с потребностями, и адаптироваться к ним единственным способом — через доведение диспропорций до точки, когда наступает развал.
Но и в рыночной экономике США в декаду 1995—2005 годов, похоже, имел место явный структурный провал. Фантастически быстрыми темпами разраставшееся жилищное строительство было поддержано кредитным бумом (ипотечным пузырем). Это позволило сектору на какое-то время развиваться без учета ограничений со стороны платежеспособного спроса населения, «не слышать» их. Как раз по причине бума в секторе недвижимости выход из кризиса начала 2000-х, последовавшего за пузырем «новой экономики», оказался очень быстрым. Два бума практически плавно перетекли один в другой, с очень неглубокой и короткой рецессией 2001 года — всего три квартала, из которых небольшой спад ВВП был лишь в первом и третьем. Это породило даже представление о «великом успокоении» волн деловой активности (great moderation) по причине более грамотных действий макроэкономических регуляторов. Но вера в мощь экономической науки оказалась иллюзией.
Бремя резервной валюты
Причина этого структурного провала вполне очевидна — громадный приток капитала в США в результате гигантского накопления валютных резервов центробанками развивающихся стран в межкризисное десятилетие 1998—2008 годов. Суммарные резервы стран за этот период выросли в 4,6 раза, почти две трети этого прироста пришлось на доллары США. Мотивы этого накопления был разные — поначалу, очевидно, преобладало желание застраховаться от повторения кризиса 1997—1998 годов, приведшего к сокрушительной девальвации валют многих развивающихся стран, затем — сверхдоходы нефтеэкспортеров, а также стремление ряда стран удержать положительный текущий счет платежного баланса, стимулируя тем самым экономический рост. Но в итоге всему этому глобальному избытку сбережений оказалось просто некуда деваться, кроме как в инвестиции на территории США. В результате при сравнительно невысокой и быстро снижавшейся после 2000 года норме сбережений (за счет роста бюджетного дефицита и быстрой «социализации» американского общества) норма инвестиций в ВВП оставалась весьма высокой по меркам развитых стран — более 20% (см. график 10).
Можно сказать, что экономика США пала жертвой роли доллара как резервной валюты. Или, если выражаться точнее, — чрезмерно высокой репутации правительства США как заемщика. Лишь со второй половины 2000-х, когда ипотечный бум в Америке понемногу пошел на спад, часть этого глобального избытка сбережений стали принимать к себе посткоммунистические страны.
Произошедшее в США в результате кризиса падение инвестиций, с одной стороны, привело к сдвигам в структуре и величине сбережений, а с другой — стало их следствием. Суммарные чистые сбережения, то есть сбережения за вычетом потребления основного капитала (амортизации), в США начиная с четвертого квартала 2008 года остаются отрицательными, хотя уже и вернулись практически к нулю после острой фазы кризиса. При этом частные сбережения — и населения, и бизнеса — выросли. Доля прибыли в ВВП сегодня вообще практически самая высокая за всю послевоенную историю США. Чуть выше она была только в разгар вьетнамской войны в середине 1960-х.
При этом размеры внешнего финансирования (займов) экономики США в период кризиса и после него заметно снизились (до 3,3% ВВП в первом квартале 2011 года против 5,5% в предкризисные месяцы 2008-го). Это следствие того, что сейчас в мире накапливается заметно меньше валютных резервов, а они, как уже отмечено выше, на две трети состоят из долга федерального правительства и агентств США. Кризис также несколько «прибил к земле» цену нефти, а значит, доходы и накопления нефтеэкспортеров. И вообще заметно сжал мировую торговлю, несколько смягчив и глобальные торговые дисбалансы. В итоге для восстановления инвестиций на докризисном уровне в экономике США просто нет сбережений — ни собственных, поглощаемых бюджетным дефицитом, ни притекающих
Опасный рост неравенства
Еще одна структурная особенность нынешнего цикла — сжатие секторов, ранее поглощавших массу сравнительно неквалифицированного населения. Это поддерживает высокий уровень безработицы, притом что сохраняется дефицит обладателей современных высокооплачиваемых профессий. О снижении спроса на малоквалифицированную рабсилу и совместителей при дефиците квалифицированного персонала свидетельствует быстрое восстановление тенденции роста дифференциации в зарплатах (см. график 11, на нем изображены показатели реальной зарплаты, рассчитанные исходя из зарплаты не на одного занятого, а на одно занятое рабочее место, то есть включая совместителей, почасовиков и т. п.). Раньше периоды высокой безработицы, напротив, приводили к снижению дифференциации в уровне зарплат.
По-видимому, то, что высокая норма безработицы не смягчает, как это обычно происходило во время рецессий, а усиливает дифференциацию в зарплатах, может свидетельствовать о каких-то не вполне благоприятных социальных тенденциях. Одно дело, когда потеря рабочих мест касается высокооплачиваемых работников, которые более мобильны, — им приходится лишь на время примириться с менее доходной и квалифицированной работой. И совсем другое, когда возникает застойная безработица среди малоквалифицированного, маломобильного населения. Возможно, именно такой застойный характер нынешней незанятости порождает движения типа «Оккупируй Уолл-стрит» и подобные им и приводит к снижению рейтинга власти.
Как стимулировать?
Налогово-бюджетный стимул в США и так уже «выжат в пол», как можно понять по отрицательной норме совокупных чистых сбережений. Специальные контрциклические расходы, влияющие на структурный дефицит бюджета, надо суммировать со «встроенным» циклическим стимулом (это и снижение налогов, и увеличение расходов), а он при нынешней норме безработицы огромен. В итоге первичный (без учета процентных платежей) профицит бюджета США, по прогнозной оценке МВФ, в 2011 году составит около 8% ВВП, из которых на циклические факторы придется примерно 3,3% (эта часть дефицита должна автоматически исчезнуть по мере снижения безработицы). К счастью, при нынешних процентных ставках госдолг для правительства США практически бесплатен, он добавляет к бюджетному дефициту всего лишь 1,6% ВВП.
Тем не менее бюджет не резиновый.
В целом мощный бюджетный стимул, как и в России, решил по меньшей мере одну проблему — снижения доли доходов домохозяйств в ВВП, удержав ее на уровне более 85% за счет увеличения трансфертов. При этом доля первичных персональных доходов, получаемых от производства, снижалась с 60,87% ВВП в 2002 году до 57,6% в 2010-м. Это следствие того, что средняя реальная зарплата на одно рабочее место за этот период выросла лишь на 3,3%, а медианная зарплата снизилась на 2%. Без бюджетного участия это могло бы привести к сжатию потребительского спроса. Однако для таких «послепузырных» состояний экономики, когда выключены целые сектора в ее структуре, само по себе поддержание уровня доходов населения в полной мере не срабатывает. К примеру, похожие структурные эффекты наблюдались в экономике США после нефтяных шоков 1970-х, и тогда наращивание дефицитов тоже не очень-то помогало. Что привело к периоду стагфляции и определенной ревизии экономических представлений.
Основные усилия монетарного стимулирования сфокусированы на преодолении застоя на рынке жилья. Пока уровень банкротств заемщиков остается высоким. Это, равно как и большие запасы уже построенного жилья, давит на рынок со стороны предложения. Хотя цены на жилье и ипотечные ставки низкие и по формальным критериям доступность покупки жилья по ипотеке сегодня высока как никогда, риск падения цен отпугивает покупателей. Продолжение падения цен грозит новыми банковскими дефолтами и списаниями.
С целью противодействия снижению цен на жилье ФРС запустила программу «Твист» (обмен краткосрочных облигаций на своем балансе на долгосрочные). Оптимистичные расчеты исходят из того, что показатель закладки новых домов должен вернуться к норме в 2015 году. В качестве дополнительного стимула ФРС прощупывает почву для начала третьей программы количественного смягчения путем скупки ипотечных облигаций.
Сергей ЖУРАВЛЕВ
Инфографику к статье можно посмотреть на сайте источника.
