Жалобы банкиров на нехватку ликвидности, а заемщиков — на снижение доступности кредитов, причем не только ценовой, не утихают уже несколько месяцев. Объективные данные подтверждают нарастание напряженности на денежном рынке. Об этом свидетельствует и резкое замедление в нынешнем году роста денежной массы, и неуклонный рост процентных ставок по кредитам конечным заемщикам, и хронически высокий уровень цены денег на межбанковском рынке.
Ситуация несколько странная с учетом нынешней стадии делового цикла, когда посткризисное восстановление ВВП завершилось и именно активное предложение денег и кредита должно дать импульс самой мощной, инвестиционной, фазе экономического роста.
Мы попытались диагностировать сегодняшнее состояние денежного рынка и выяснить, насколько сильно и каких именно денег не хватает банкам, а главное — их конечным пользователям. В данном случае нас интересовали корпоративные заемщики как продуценты инвестиций.
Для тех, кому лень или некогда читать дальше, сформулируем выводы здесь же. Хорошая новость заключается в том, что ситуация с ликвидностью у банков тяжелая, но не катастрофическая. Никакого кризиса ликвидности в настоящем, а не публицистическом значении этого слова нет и не предвидится. Плохая же новость, по большому счету, новостью не является — терпимая ситуация с короткими деньгами, обслуживающими расчеты и движение оборотного капитала предприятий, продолжает соседствовать с острым дефицитом длинных инвестиционных ресурсов. Российская финансовая система, обладая значительными средствами, сконцентрированными прежде всего у государства (бюджет, международные резервы, пенсионные накопления), не в состоянии обеспечить предложение длинных дешевых денег для широкого круга хозяйственных игроков. Готовых рецептов, как перестроить эту «машинку», у нас нет. Зато, анализируя американскую модель денежного предложения, появляются соображения, в каком направлении следует думать.
Денег много не бывает
Текущее положение с ликвидностью практически все опрошенные нами банки описывают как сложное. Однако здесь важна оговорка: сложное, но привычное. В ситуации перманентной нехватки денег они существуют уже давно, как минимум с прошлой осени, когда искусственно поддерживавшийся Минфином профицит бюджета вызвал серьезные сбои в работе банковской системы и привел к развороту посткризисного понижательного тренда в динамике процентных ставок (подробнее см. «Достерилизовались» в «Эксперте» № 43 за 2011 г.). «В настоящее время продолжается период, начавшийся со второго полугодия 2011 года, когда уровень общей ликвидности банковского сектора России можно охарактеризовать как сравнительно низкий», — говорит финансовый директор банка «Связной» Муратхан Эльдаров.
«Дефицит ликвидности в банковском секторе в 2012 году растет от месяца к месяцу, что можно проследить по динамике увеличения заимствований банков в ЦБ РФ, — продолжает тему заместитель начальника отдела анализа предприятий и отраслей инвестиционного департамента Промсвязьбанка Дмитрий Монастыршин. — С начала года долг банков перед ЦБ РФ вырос более чем в два раза и составил на начало августа 2577 миллиардов рублей. Больше банки занимали только в пик кризиса на рубеже 2008—2009 годов». Дефицит рублевой ликвидности заметили и в Сбербанке, по словам представителя банка, появился он в апреле этого года.
Посмотрим еще на цифры. Цена самых коротких, «ночных», межбанковских кредитов — самый чуткий индикатор потребности банков в ликвидности — после небольшого «нырка» в первом квартале нынешнего года примерно с апреля болтается вокруг 6% годовых. Это более чем вдвое выше минимального посткризисного уровня (2,6—2,7%), продержавшегося с июня по сентябрь 2010 года, хотя и в разы меньше кризисных пиков цены коротких МБК, достигавших 20% и более осенью-зимой 2008—2009 годов (см. график 1).
Рассмотрим другие индикаторы. Транзакционный запас банковской ликвидности — средства на корсчетах — немного просел в первые пять месяцев года, однако с июня по август преодолел спад, вернувшись к растущему тренду (график 2), хотя размеры избыточной банковской ликвидности (к ней мы традиционно относим средства банков на депозитах в ЦБ) в нынешнем году продолжали быстро сжиматься — усредненная за 2011 год сумма депозитов в ЦБ составляла 460 млрд рублей, а за восемь месяцев нынешнего года втрое меньше — около 150 млрд рублей.
Динамика корпоративного и розничного кредитования тоже замедляется с осени и зимы 2011 года соответственно, при этом сохраняется почти двукратный разрыв в темпах кредитования компаний и домохозяйств в пользу последних (график 3). Сорокапроцентный темп прироста кредитов физлицам заставляет вспомнить времена предкризисного бума потребительского кредитования 2006—2007 годов, а вот 20-процентный (в годовом выражении) рост корпоративных кредитов кажется явно недостаточным.
В первом полугодии 2012 года также резко притормаживает динамика денежной массы (агрегат М2): в июне правильно измеренный — к предыдущему месяцу со снятой сезонностью — рост денежной массы упал до 6,3% годовых. Медленнее денежная масса росла (а какое-то время даже сжималась) только в разгар кризиса (см. график 4). Все это происходит на фоне ползучего роста процентных ставок по кредитам. Параллельно развернулась форменная процентная война на рынке депозитов. Спровоцированная банками второго эшелона, она перекинулась уже и на крупнейшие банки, не желающие уступать рыночную долю «малышам».
Это не кризис. Забудьте
И все же, при всей тревожности ситуации на денежном рынке, характеризовать ее как кризисную было бы неверно. Отвлечемся от цифр и графиков и попытаемся содержательно договориться о терминах. Под кризисом ликвидности традиционно принято понимать острое нарушение нормального кругооборота ресурсов в банковской системе. Причинами таких нарушений обычно являются шоковая утечка ликвидности (хрестоматийный пример — паника вкладчиков, бегство от депозитов в наличные рубли и валюту) либо, тоже, как правило, неожиданные и резкие, сбои в притоке средств в банки. Наиболее распространенные причины подобных сбоев — массовые неплатежи заемщиков, например вследствие нарастания кризиса в реальном секторе экономики, а также закрытие зарубежных финансовых рынков для рефинансирования имеющихся обязательств перед нерезидентами. На практике в ходе любого более или менее серьезного финансового кризиса (вспомним сентябрь-октябрь 2008 года) все эти негативные факторы накладываются друг на друга. Вдобавок рынок МБК накрывает паника взаимного недоверия, и он быстро распадается сначала на эшелоны, а потом на все более узкие пулы банков, ссужающих друг другу короткие деньги. Собственно, именно это наложение и приводит к тяжелым последствиям: банки, не располагающие достаточной подушкой ликвидности либо проводившие чересчур рискованную политику, начинают испытывать дефицит денег даже для проведения текущих платежей и расчетов. Дефицит транзакционной ликвидности, он же технический дефолт, означает фактическое банкротство банков. Экстренные адресные вливания в несколько вставших крупнейших банков, а затем беззалоговое кредитование нескольких десятков банков поменьше четыре года назад позволили нашему ЦБ предотвратить системный банковский кризис.
Теперь снова посмотрим, что происходит сегодня. Никаких признаков транзакционного дефицита ликвидности нет, даже не у крупнейших банков. Более того, большинство из них поддерживают в неприкосновенности до четверти активов в сверхликвидных инструментах (средства на расчетных счетах и коротких депозитах в западных или крупнейших российских банках, депозиты в ЦБ РФ) с тем, чтобы подстраховаться на случай каких-то негативных изменений макроэкономической ситуации. Никаких факторов, способных спровоцировать транзакционный дефицит ликвидности, тоже не просматривается — уровень просроченной задолженности у большинства банков как минимум не растет, девальвационные ожидания населения и предприятий — уверенный опережающий индикатор бегства от вкладов — вполне умеренны.
Правда, по-прежнему, по большому счету, закрыт рынок внешних заимствований для банков, не относящихся к крупнейшим. Однако и здесь возникают благоприятные «окна». Так, в первой половине июля приоткрылось «окно» ликвидности на международном облигационном рынке. Значительный объем суверенных облигаций разместили Катар (4 млрд долларов), Украина (2 млрд), Болгария (1,2 млрд) и Шри-Ланка (1,0 млрд долларов). Успели воспользоваться благоприятной передышкой на рынке заимствований некоторые крупные корпорации и банки из стран с развивающимися рынками, такие как мексиканский телекоммуникацонный гигант America Movil (5,2 млрд долларов), а также российские ВТБ и Россельхозбанк (1,3 млрд долларов каждый), Газпромбанк (1 млрд), Сбербанк (800 млн) и «Ак Барс» (600 млн долларов). Однако в последней декаде июля конъюнктура международного рынка облигаций вновь резко ухудшилась под влиянием обострения кризиса в банковском секторе Испании.
Итак, если кризиса ликвидности нет, где же лежат глубинные причины неудовлетворенности ситуацией на денежном рынке?
Страх перед длиной
Вся сложность в том, что, в избытке обладая короткими деньгами, российская банковская система почти полностью лишена длинных денег. Все действия, которые предпринимает ЦБ, касаются в основном коротких средств. «Надо разделять краткосрочную и средне-/долгосрочную ликвидность, — поясняет заместитель управляющего московским филиалом Совкомбанка Владимир Быков. — С краткосрочной ликвидностью все хорошо, ставки «овернайт» редко вырастают больше 6—6,5 процента, что обусловлено действиями ЦБ РФ. С долгосрочной ликвидностью все гораздо сложнее, что проявляется в росте ставок привлечения депозитов крупнейших банков». Тем не менее предприятия воздерживаются от размещения в банках длинных депозитов
Итак, происходит следующее: ЦБ (а также Минфин) предоставляет банкам разумное количество коротких денег, но длинных пассивов им отчаянно не хватает. В итоге банки идут по пути наименьшего сопротивления: вместо того чтобы выдавать побольше кредитов, они стараются всегда иметь под рукой достаточно большой портфель ценных бумаг из ломбардного списка ЦБ. На этом и заработать можно, и никаких проблем с рисками, которые неизбежно возникают, когда срок операций превышает обычные 3—6 месяцев. Такая вот недофинансовая система.
«Очень ощущается недостаток длинных пассивов, — признает глава казначейства МСП-банка Игорь Бирюков. — Это приводит к тому, что многим банкам проще проводить короткие операции с ценными бумагами с участием репо с Центральным банком и, проще говоря, жить на маржу между ставкой купона и ставкой по репо, чем искать проекты и кредитовать предприятия на длительный срок». Не мотивирует кредитовать даже соблазн заработать побольше: да, по кредитам предприятиям малого и среднего бизнеса ставки выше, чем предлагает рынок ценных бумаг, и все равно портфели ценных бумаг поддерживаются на хорошем уровне: регулировать собственную ликвидность и исполнять нормативы ЦБ с ними проще, а при отсутствии хорошей пассивной базы с ценными бумагами спокойнее пережидать неопределенность сложившейся ситуации.
Добавьте сюда традиционные различия в доступе к деньгам у банков разного размера и получите еще более полную картину проблем с деньгами. «Как и прежде, у банков первого эшелона (госбанков и квазигосударственных банков) есть гарантированный доступ к источникам дополнительной ликвидности, у второго эшелона набор таких каналов меньше, а третий-четвертый могут рассчитывать только на свои запасы ликвидности», — отмечает руководитель отдела рейтингов кредитных институтов агентства «Эксперт РА» Станислав Волков.
Бюджет против экономики
Отсутствие длинных денег стало привычным диагнозом российской экономики. Однако фундаментальных и притом внятных объяснений этого феномена навскидку вспомнить трудно. Мы попытались сформулировать свою версию, сравнив структуру денежного предложения в России и в США.
Центральный банк любой страны (или валютной зоны, как в случае евро) эмитирует новые деньги (в виде наличных и банковских резервов) в процессе активных операций, то есть осуществляя кредитование своих контрагентов. Ключевыми контрагентами являются, во-первых, собственное правительство (органы власти всех уровней, правительственные агентства, госкорпорации), кредитование которого осуществляется как в виде прямых кредитов, так и, чаще всего, в форме покупки долговых ценных бумаг — государственных, муниципальных, квазигосударственных и обеспеченных активами облигаций. Во-вторых, правительства иностранные, по крайней мере те из них, которые являются первоклассными суверенными заемщиками, а еще лучше — эмитентами резервной валюты с абсолютной ликвидностью. Их кредитование осуществляется в форме покупки гособлигаций и облигаций госагентств. Наконец, третий канал эмиссии, правда, как правило, исключительно краткосрочный, — кредитование (рефинансирование) собственных банков.
Посмотрим теперь на цифрах, как наш ЦБ осуществлял эмиссионную деятельность в посткризисный период, с начала 2010-го по июнь 2012 года (см. график 5). За рассматриваемые два с половиной года суммарная эмиссия (прирост резервных денег, или так называемой широкой денежной базы) составила 1,4 трлн рублей. При этом сумма наличных денег в обращении выросла на 2,2 трлн рублей, а банковские резервы сократились на 0,8 трлн. Важнейшим эмиссионным каналом было кредитование заграницы (покупка облигаций нерезидентов, прежде всего «казначеек» США) — 3,6 трлн рублей. Прирост портфеля рефинансовых кредитов российских банков составил 0,6 трлн рублей.
На первый взгляд кажется, что покупка иностранных гособлигаций не увеличивает денежную базу внутри страны, ведь мы покупали чужие бумаги и деньги ушли за рубеж. Однако рассмотрим эту сделку более подробно. Банк России, как известно, уполномочен эмитировать рубли, а не доллары, поэтому, чтобы купить американские «казначейки», номинированные в долларах, ЦБ сначала должен купить доллары на свои «нарисованные» рубли. ЦБ покупает на ММВБ доллары на свой счет в зарубежном банке, записав на счет соответствующего российского банка-продавца рубли. Именно в этот момент произошел акт эмиссии. Аналогичным образом часто возникает вопрос: почему покупка наличной валюты является вывозом капитала, ведь мои деньги остались внутри страны? Но ведь, чтобы продать наличные доллары, банк должен сначала «купить» их по безналу в Америке.
А вот родной госсектор выступал по отношению к ЦБ РФ не как заемщик, а, наоборот, как кредитор. Нетто-обязательства перед органами госуправления (читай: бюджетной системой) увеличились на 2,1 трлн рублей. Почти вся эта сумма эквивалентна приросту счетов Минфина в ЦБ, на которых происходит накопление средств бюджетных фондов — Резервного и Фонда национального благосостояния. Фактически эти деньги оказались изъятыми из экономики. Наша бюджетная система не участвует в формировании денежного предложения.
В Америке картина полностью противоположная. Основной канал эмиссии ФРС — покупки облигаций собственного правительства, облигаций федеральных агентств и различных облигаций, обеспеченных активами, включая ипотечные (график 6). Штаты не боятся монетизировать госдолг, а мы боимся.
Длина денег в экономике существенным образом зависит от того, под инструменты какой длины они выпускаются — сначала центральным банком, а потом мультиплицируются коммерческими банками. Наш финансовый рынок испытывает колоссальный дефицит долговых ценных бумаг с длинным циклом жизни, то есть облигаций, обеспеченных проектами или активами, — муниципальных, инфраструктурных, ипотечных. Если в США на рынке обращаются обеспеченные активами облигации на сумму, по номиналу эквивалентную 66% ВВП, то у нас — лишь на мизерные 0,2% ВВП. Столь же фантастический разрыв по емкости рынков субфедеральных облигаций — соответственно 24% ВВП и 0,6% ВВП. Таким образом, расширяя рынки таких облигаций, мы тем самым будем создавать фундамент для преодоления дефицита длинных денег в экономике.
Александр ИВАНТЕР, Евгения ОБУХОВА, Дмитрий ЯКОВЕНКО
Инфографику к статье можно посмотреть на сайте источника.
