​Рубль отвязался от нефти: как нам жить?

Этим летом рубль нас удивил. Последние два месяца он снижался на фоне дорожающей нефти. Что толкает рубль вниз, каких сюрпризов нам ждать от него этой осенью и каким будет курс в конце года?

Почему нефть больше не влияет на рубль

Цена на нефть — привычный индикатор для курса рубля, основная причина его роста или падения. Однако в последнее время эта крепкая связка стала разваливаться. Достигнув 21 июня минимальных значений с начала года, нефть начала расти и за следующие два месяца прибавила в цене почти 16%. Рубль за это же время потерял 1%. Почему наша валюта больше не реагирует на нефть? Эксперты, опрошенные Банки.ру, выделили несколько причин.

1. Несбывшиеся надежды спекулянтов

«Российский рынок выглядит дешевым по сравнению со многими зарубежными аналогами, и возможное улучшение диалога между США и Россией, которого рынок ждал в первой половине этого года, могло бы привлечь на российские рынки новый иностранный капитал», — говорит главный экономист Альфа-Банка Наталья Орлова.

Спекулянты активее, чем обычно, скупали российские ОФЗ в надежде, что при новом президенте США отношения между нашими странами наладятся. «В этом году особенно сильное влияние оказывали покупки нерезидентами ОФЗ. Например, с начала года, по данным ЦБ РФ, номинальный объем ОФЗ на руках у нерезидентов вырос на 350 миллиардов рублей, причем большая часть этой суммы пришлась на первый квартал, — отмечает директор по анализу финансовых рынков и макроэкономики УК «Альфа-Капитал» Владимир Брагин. — После этого покупки были менее активными, из-за чего рубль частично лишился этой поддержки. Здесь есть важный момент: активные покупки нерезидентами рублевых активов, причем не только в этом году, но и в прошлом, привели к тому, что рубль оказался крепче, чем должен был быть исходя из текущих цен на нефть».

С тем, что весной рубль был слишком сильным по сравнению с нефтью, согласен и главный валютный стратег инвестиционного банка Saxo Bank Джон Харди.

Но когда стало понятно, что встреча Путина и Трампа в начале июля в Гамбурге не принесла ожидаемого улучшения отношений, рынок начал нервничать. И даже когда мировые цены на нефть пошли вверх после коррекции в первой половине года, рынок уже не смог этим воспользоваться — ужесточение санкционного режима оказало более сильное влияние. Покупки ОФЗ стали снижаться, и рубль лишился поддержки.

Спекулятивную поддержку рублю оказывает и carry trade, но и здесь ситуация ухудшится, если Банк России продолжит осенью снижать ключевую ставку. По мнению управляющего по исследованиям и аналитике Промсвязьбанка Александра Полютова, уже на сентябрьском заседании совета директоров ЦБ ставка может быть понижена на 25—50 базисных пунктов. «Сокращение разрыва между ставками в России и в США закономерно снижает привлекательность операций carry trade, лишая рубль спекулятивной поддержки», — говорит управляющий директор «БКС Ультима» Олег Сафонов.

2. Призрак «холодной войны»

Обострение отношений между Россией и Западом вызвало негативное отношение к российским активам в целом и оказало ощутимое давление на российскую валюту. Скандал с турбинами Siemens в Крыму, дипломатическая война между Россией и США, новые, еще более жесткие санкции вместо ожидаемого ослабления... Рост нефтяных котировок, начавшийся в конце июня, не смог переломить страхов игроков рынка в отношении перспектив инвестиций в Россию. «В условиях, когда рынки беспокоятся о неэкономических рисках, к которым можно отнести санкции, инвесторы действительно склонны уделять меньше внимания экономическим показателям», — отмечает Наталья Орлова.

«Санкции, в целом геополитическая напряженность привели к тому, что стало возможно разнонаправленное движение: цены на нефть растут, а рубль падает», — объясняет директор Института стратегического анализа компании «ФБК» Игорь Николаев. «Расхождение было особенно наглядным в моменты острой фазы обсуждения новых санкций США против РФ», — уточняет Олег Сафонов.

Причем возникшая по причине политики раскорреляция рубля и нефти допускает существование и обратного сценария: цены на нефть падают, а рубль растет. «Это возможно, к примеру, при резком ослаблении санкционного противостояния, — говорит Игорь Николаев. — Увы, это пока только теоретически. На деле при падении цен на нефть рубль будет падать».

3. Слишком много импорта и дивидендов

Слишком сильный рубль для таких цен на нефть — ситуация, которую мы наблюдали весной, — привела к ухудшению счета текущих операций. Импорт существенно вырос: в июне мы увидели сокращение сальдо счета текущих операций до минус 4 млрд долларов, а в июле — до минус 1,3 млрд долларов, приводит данные старший аналитик по финансовым рынкам Райффайзенбанка Денис Порывай.

Активные покупки российских активов прекратились, а вместе с этим ослабла поддержка рубля. Зато начался отток капитала. «Чистый вывоз капитала частным сектором за семь месяцев 2017 года составил 13,1 миллиарда долларов», — напоминает Порывай.

Отчасти это обусловлено сезонным пиком выплат дивидендов крупнейшими экспортерами, когда нерезиденты обратно конвертируют полученные средства в иностранную валюту, считает Александр Полютов из Промсвязьбанка. «По нашим оценкам, российские экспортеры в период с конца июня по начало августа уплачивают около 750 миллиардов рублей в форме дивидендов. Совокупный объем выплат дивидендов российскими компаниями непосредственно нерезидентам мы оцениваем в 370—380 миллиардов рублей», — приводит цифры эксперт.

Рубль: какой будет жатва

С таким раскладом российский рубль встретил 19-ю годовщину августовского дефолта. Что же будет определять его курс в ближайшем будущем? Насколько сильное влияние будет оказывать политика и возможно ли дальнейшее расхождение курса рубля с ценами на нефть?

По мнению Игоря Николаева, основные факторы, влияющие на курс отечественной валюты, остаются прежними:

Если говорить о политической составляющей, то здесь ожидать хороших новостей для рубля не приходится. «К сожалению, пока отношения продолжают ухудшаться, — говорит Игорь Николаев. — Но проблема даже не в такой неблагоприятной динамике, а в том, что эти плохие отношения становятся замороженными на долгие годы, свидетельством чему является закрепление антироссийских санкций законом в США. Отсюда этот фактор — санкционное противостояние, геополитическая напряженность — становится постоянно действующим негативным фактором для рубля».

Пока санкционная риторика не оказывает непосредственного сильного влияния на экономику РФ, считает советник по макроэкономике генерального директора компании «Открытие Брокер» Сергей Хестанов. «Реакция рынков — чисто психологическая, — поясняет он. — В достаточно отдаленном будущем, да, проблемы будут. Но до этого еще от трех до пяти лет, а то и более, когда мы увидим торможение экономики вследствие недостатка инвестиций».

Санкции сами по себе не должны привести к сильному обвалу рубля, считает Наталья Орлова. «Следует сказать, что те страны, которые в прошлом находились под санкциями, не испытывали более значительную девальвацию валюты, чем их международные аналоги, — указывает главный экономист Альфа-Банка. — Структура их экономик, безусловно, деформировалась под воздействием санкций, но нельзя сказать, что они платили за это каким-то избыточным ослаблением своих валют».

Но есть нюанс: эти оценки исходят из текущей тяжести санкций. Если же они станут еще жестче, рублю не устоять. Что несет в себе угрозу девальвации? «Например, введение запрета на инвестирование в суверенный долг РФ, а текущие санкции предусматривают изучение этого вопроса, что мы, правда, считаем маловероятным событием», — говорит Денис Порывай.

Спекулянты рано или поздно сбегут

В ближайшие месяцы курс рубля будет определяться и потоками спекулятивных капиталов. «Сейчас видна тенденция к выходу инвесторов из российских активов, — рассказывает начальник отдела брокерских операций РосЕвроБанка Евгений Волков. — Если в начале года это делали только нерезиденты, и в основном по фондовому рынку, то сейчас к ним присоединились крупные инвесторы-резиденты. Приток капитала в ОФЗ пока сохраняется, но сейчас он минимален. Если продолжится снижение ставок ЦБ РФ и повышение ставок ФРС, а это должно произойти, эти активы уже совершенно точно не будут интересны спекулянтам. И только после того, как ситуация с потоками капитала стабилизируется, восстановится привязка рубля к нефти». По мнению Волкова, интерес иностранных инвесторов к ОФЗ может сойти на нет в конце этого — начале следующего года.

Нефть: роста цен не ожидается

Возможно ли дальнейшее расхождение динамики цены на нефть и курса рубля? Да, если другие факторы, определяющие курс нашей валюты, будут усиливаться. «К примеру, когда спекулянты побегут с российского валютного рынка, что будет означать конец carry trade, никакая растущая цена на нефть не поможет рублю», — убежден Игорь Николаев.

И все же сейчас, когда курс рубля пришел в соответствие с ценами на нефть, можно предполагать, что дальнейшая динамика его курса также будет в большей степени, чем сейчас, определяться нефтяными котировками, считает Денис Порывай из Райффайзенбанка. С этой позицией соглашается и Джон Харди из Saxo Bank: «Можно предположить, что рубль будет в большей степени реагировать на нефтяные цены и может немного подрасти вместе с ними, однако сейчас его курс близок к справедливому».

Какой же будет цена на нефть к концу года? «В основном ожидания по цене стабильны — Brent в диапазоне 50 плюс-минус 5 долларов за баррель, — говорит завкафедрой фондовых рынков и финансового инжиниринга РАНХиГС Константин Корищенко. — При этом есть признаки истощения некоторых территорий добычи сланцевой нефти в США, что может изменить расклад. Также обострение политической напряженности может вызывать кратковременные скачки цены. От ОПЕК пока сюрпризов не ожидают».

Сейчас мы имеем консенсусную цену нефти: сильного роста, как и сильного падения котировок, эксперты в ближайшем будущем не ожидают.

Исходя из всех факторов, перечисленных выше, можно ли предполагать, каким будет курс рубля это осенью и по итогам года?

Что ждать от рубля?

Спойлер: никакой катастрофы ожидать не стоит. По крайней мере, до президентских выборов в марте 2018 года. Опрошенные Банки.ру эксперты не видят причин для сильного обвала курса рубля к концу года. Как, впрочем, нет и оснований ждать значительного укрепления. Жизнь продолжится в боковом тренде с легким уклоном вниз.

Волатильность станет одной из существенных характеристик курса рубля в ближайшие месяцы. «Курс рубля все же определяется фундаментальной ситуацией в экономике, — говорит Наталья Орлова. — В начале года диапазон фундаментально обоснованного курса рубля составлял 60—65 рублей за доллар, но сейчас он расширился до 56—67 к доллару. Движение нижней границы говорит о том, что еще не исчерпан потенциал укрепления, так как экономика растет достаточно быстро. Но верхняя граница отражает риски платежного баланса, связанные с ускоренным ростом импорта. И ее движение говорит о том, что риски ослабления рубля стали большими. В итоге можно сказать, что курс рубля может в ближайшее время быть избыточно волатильным».

У Сергея Хестанова другое мнение: динамика курса рубля будет слабой. «Сильное укрепление рубля нежелательно с точки зрения экспортеров и бюджета, сильное ослабление — с точки зрения социального блока, так как угрожает ростом реальной инфляции», — поясняет Хестанов.

«Мы полагаем, что пара «доллар — рубль» будет консолидироваться в диапазоне от 59 до 61 рубля за доллар до тех пор, пока цены на нефть ограничены недавними максимумами, что соответствует нашим ожиданиям, — говорит Джон Харди. — Рост пары может быть спровоцирован серьезными сомнениями относительно состояния мировой экономики, например, в случае неожиданного охлаждения в США или Китае. Трамп тоже способен подтолкнуть ее вверх, если реализует что-то из того, на что инвесторы уже почти не надеются, например снизит налоги или увеличит расходы на инфраструктуру».

Примерно те же ориентиры по рублю и у других экспертов. «Наш базовый ориентир по курсу на конец года составляет 60 рублей за доллар, исходя из ожиданий небольшого роста цен на нефть к 55 долларам за баррель по Brent и снижения ключевой ставки ЦБ на 50 базисных пунктов до 8,5%», — рассказывает Александр Полютов. После небольшого укрепления в ближайшие месяцы рубль достигнет в конце года значения 60 рублей за доллар, считает Наталья Орлова. Денис Порывай и Владимир Брагин делают ставку на курс в 62 рубля. Это примерно уровни декабря прошлого года, обращает внимание Брагин.

Более пессимистично на перспективы рубля смотрит Олег Сафонов. «К концу года при условии сохранения цен на нефть вблизи текущих уровней пара «рубль — доллар» может уйти в зону 62—64, пара «рубль — евро» — к уровням 73—75», — считает управляющий директор «БКС Ультима».

С наиболее печальными прогнозами выступает Игорь Николаев из ФБК. «Рубль будет ослабевать: по итогам августа до 61—62 рублей за доллар США, по итогам года — до 65—66 рублей за доллар США», — полагает экономист.

А вот за пределами этого года картина существенно меняется. И дело не только в том, что после выборов президента курс рубля могут перестать удерживать. «Через полгода США будут рассматривать возможность введения санкций в отношении госдолга России, и это уже способно нанести очень сильный удар по рублю, — говорит Волков. — В таком случае нацвалюта может упасть значительно ниже 70 рублей за доллар».

Что будет с инфляцией?

Возможное ослабление рубля ставит вопрос о достижимости по итогам этого года инфляционного таргета в 4% — главной «священной коровы» Банка России. Не помешает ли валютный курс достичь цели, которую ставит перед собой регулятор?

«Это самый главный вопрос ближайших месяцев, — говорит Наталья Орлова из Альфа-Банка. — Исторический опыт показывает, что трансмиссионный эффект составляет порядка 20%, то есть при девальвации 10% годовая инфляция ускоряется на 2 процентных пункта. Но эти расчеты сделаны на основе данных, полученных при режиме фиксированного валютного курса. Сейчас ситуация другая — возможно, трансмиссионный эффект сильно сократится, во всяком случае на это следует надеяться. Если он будет порядка 10%, то это будет хорошим результатом».

Большинство опрошенных Банки.ру экспертов полагают, что курс рубля окажет нулевое или же минимальное влияние на инфляцию. Правда, это не дает гарантии достижения желанных 4%. «Ослабление рубля, если оно будет существенным (более 5%), может вызвать повышение или длительную остановку в снижении ключевой процентной ставки, — рассуждает Константин Корищенко. — Это сохранит инфляцию близко к уровню 5%, но будет сдерживать темпы восстановления экономики». Об инфляции в 5—6% говорит и Игорь Николаев.

В принципе, и это важно понимать, сейчас ослабевает связь не только между рублем и нефтью, но и между курсом рубля и инфляцией. Правда, связь эта слабеет медленнее, чем того бы хотел Банк России. Это расхождение вызвано тем, что из-за кризиса часть россиян отказались от импортных товаров. «Это позволяет чуть смелее использовать девальвацию для сокращения дефицита бюджета, — предполагает Хестанов. — Но вряд ли этот сценарий будет реализован до выборов».

Милена БАХВАЛОВА, Banki.ru