Долг в обмен на акции?

Испанский банковский сектор, пострадавший от падения доходов населения и обесценивания залогов, стал новым центром тяжести европейского долгового кризиса. После нескольких недель паники, оттока депозитов из еще недавно воспринимавшейся как путь к стабилизации группы Bankia (продукта спасательной операции для региональных сберегательных банков), правительство страны было вынуждено обратится за помощью к Евросоюзу, ЕЦБ и МВФ, для рекапитализации банковской системы за казенный счет. Вопрос о том, как в итоге будут оформлены операции по поддержке банков — напрямую или через испанский бюджет безусловно интересен и важен в том числе для германских избирателей — но есть вопрос еще более важный. Почему регулярно приходится капитализировать проблемные банки за казенный счет, причем во все больших масштабах, и какие решения могут сбалансировать справедливость, поддержание экономики на плаву и защиту интересов вкладчиков?

Массированные спасения банков первый раз были проведены в конце 1980-х в США, когда масса ссудно-сберегательных ассоциаций (мелкие банки, в основном промышлявшие ипотекой) заигрались на рынке ипотечных облигаций. Хотя каждый банк был мелким, массовые банкротства могли бы подорвать экономику во многих местах, поэтому были приняты политические решения. Государство взялось за распродажу залогов, консолидацию проблемных институтов, укрупнением, поиском новых акционеров. Результат был неплох — хотя было потрачено около $200 млрд, плюсы до сохранения нормального функционирования экономики были признаны больше чем расходы для бюджета. Масштабы кризиса 2008—2010 годов были большими и уже потребовали прямого участия государства в капитале банков — в зависимости от масштаба проблем конкретного банка, где-то акционеры теряли практически все, где-то многое. Но, в отличие от прежних кризисов, кредиторы — даже владельцы субординированного долга — получали все и в срок. В итоге, священной коровой стали не только мелкие вкладчики (для которых созданы системы страхования вкладов), но и вкладчик крупный, да и владелец банковской облигации тоже. Принцип справедливости — что в случае проблем должника должен пострадать поленившийся уследить кредитор — объявлен устаревшим, а польза обществу от нормального функционирования банковской системы преобладающей.

Отдельные ретрограды предлагают вернуться к старым добрым временам и прекратить раздой налогоплательщиков. Основная идея в том, что в случае проблем среднесрочные и долгосрочные облигации банков будут подлежать конверсии по заранее одобренному плану в акции банка. Акционеры теряют почти все, владельцы облигаций тоже списывают часть долга, а остаток меняют на новые акции компании. Предполагается, что это снимет проблему поддержания ликвидности и увеличит капитализацию банков (то, что было долгом, росчерком пера становится капиталом). Похожая схема была применена к американскому автопрому в 2008—2009 годах и пока выглядит достаточно успешной. Однако, на мой взгляд, в случае банков такой план не будет реализован не только в силу лоббистских возможностей индустрии.

Во-первых, обмен долгов на акции может помочь тогда, когда с проблемами сталкивается один банк в одной стране. В случае же системного кризиса конверсия облигаций тут же приведет к убыткам у других институтов, за счет потерь при конверсии облигаций и запустит цепную реакцию, чего боятся политики и регуляторы. В системе с очень крупными банками такая реакция может быть еще более быстрой и жесткой чем классическая банковская паника с набегом вкладчиков.

Во-вторых, владельцами облигаций банков, в большинстве своем являются пенсионные фонды и фонды коллективных инвестиций — а наносить удар по сберегателям не хочет ни одно правительство. Это относится и к владельцам автопрома, но роль банковской отрасли на рынке облигаций крайне велика. Достаточно часто, итоговый бенефициар спасательной операции тот же самый мелкий вкладчик в ипостаси клиента пенсионного фонда либо его же профсоюз или работодатель действующий от него лица. А малышей сейчас обижать не принято.

В-третьих, если такой конверсии будут подвергаться только среднесрочные и долгосрочные облигации, то из-за существенной премии за риск, банки будут больше полагаться на краткосрочное финансирование, делая денежный рынок более волатильным или требуя от ЦБ постоянного поддержания ликвидности любым способом. Кроме того, банки будут обходить правила, как они уже поступают с субординированным долгом. Такие облигации как правило выпускаются на 10 лет (чтобы их считали не долгом а капиталом), с опционом колл на 5 лет и взаимным пониманием, что через пять лет, когда их перестанут считать капиталом, они будут погашены или рефинансированы. Для этого в контракты прописываются штрафные проценты на последние пять лет срока обращения. Если погашения не происходит (как это было в 2010 с облигациями ВТБ Северо-Запад) то разочарованию инвесторов практически нет предела. Не факт, что переход к финансированию в короткую и правовые ухищрения, это то что нужно банковскому сектору.

Наконец, нельзя сказать что конверсия долга в акции не применяется. Казахстан затыкал дыры в балансах БТА Банка и Альянс Банка именно таким образом, но ситуация все равно потребовала существенных вливаний со стороны государства. Более того, в случае БТА Банка проведенная реорганизация оказалась недостаточной и сейчас обсуждается новый план реорганизации — потери были слишком велики. А конверсия стоила слишком дорого всем банкам Казахстана, включая более устойчивые группы, и отсекла их от большинства источников финансирования на глобальных рынках. Для более глобализованных европейских банков такое отсечение было бы смертном приговором.

Конверсия долга всего лишь один из инструментов реструктуризации — видимо не самая лучшая для банковского сектора. Лучше всего не доводить до нее а действовать более традиционно — не допускать раздувания банковского сектора и отдельных институтов, ограничивать участие банков в наиболее рискованных операциях с ценными бумагами, наконец проявлять жесткость к достаточности капитала, требовать персональной ответственности менеджмента. В этом случае можно будет обойтись без системных кризисов, как это получилось у Канады и Австралии. Такие действия более долгосрочные и требуют большей устойчивости к попыткам ослабить контроль, но нанесут меньший системный ущерб чем суровость в момент кризиса. Собственно говоря нынешние испанские расклады говорят именно об этом — возможно, списывать долг придется, но и без рекапитализации уже не обойтись.

Антон ТАБАХ

Автор — старший аналитик по долговому рынку «Уралсиб Кэпитал»