Снижение ставки ЦБ не поможет снизить ставки по кредитам

Банк России достаточно упорно «бился» за то, чтобы вселить идею необходимости «низкой» инфляции в стране как основы устойчивого экономического роста в умы широкой общественности. В теории устойчиво низкая инфляция, которая «заякорится» в головах потребителей и инвесторов на определенном уровне, будет способствовать прогнозируемости ситуации, росту инвестиций и стабильному экономическому росту.

И тут надо отдать должное Банку России — поставленный таргет в 4% в 2017 году был официально озвучен и закреплен в ноябре 2014 года, когда инфляция ускорялась и по итогам ноября 2014 года составила 9,1%. Даже в пиковые месяцы ускорения инфляции (в марте 2015 года до уровней 16,9%) Банк России от своих целей на 2017 год не отказывался, что являлось достаточно жесткой позицией: в предыдущие годы, когда регулятор видел, что цель отдалялась, он предпочитал вместе с ней сдвигать и свои прогнозы.

Тем не менее сейчас, по итогам января 2017 года, инфляция замедлилась до 5%, что является постсоветским минимальным значением (если не считать инфляционные минимумы в период переноса индексации тарифов с января на июль в первом полугодии 2012 года). Однако, несмотря на приближение инфляции к цели, Банк России снижать ключевую ставку не торопится. Почти полгода регулятор удерживает ставку на уровне 10%, что в условиях минимально низкого роста цен вызывает вопросы: чего опасается ЦБ и зачем удерживает «заградительный» процент для кредитования, когда экономика и без того не в лучшем состоянии?

Не торопился Банк России и раньше: если посмотреть на прогнозы и ожидания рынка, то в начале 2015 года консенсус-прогноз опрошенных Bloomberg экономистов предполагал инфляцию по итогам года на уровне 12,5%, а ставку ЦБ — в 10,5%. По факту инфляция составила 12,9%, а ставка — 11%, то есть экономисты ожидали большей реакции Банка России на замедление инфляции. Еще более показательным стал 2016 год: в среднем в начале года экономисты ожидали инфляцию 7,5% по его итогам, при этом предполагалось, что Банк России пойдет на снижение ключевой ставки до 9,25%. По факту рост цен в 2016 году составил 5,4% (то есть на 2 процентных пункта ниже первоначальных ожиданий), при этом Банк России ставку снизил только до 10%. То есть даже при инфляции в 1,5 раза медленнее ожиданий регулятор оставался достаточно жестким.

Почему ЦБ продолжает придерживаться жесткой политики?

Во-первых, Банк России обязуется не только достичь инфляции в 4%, но и удержать ее на этом уровне. То есть даже после замедления инфляции до 4% в 2017 году (что, по нашим оценкам, все же слишком оптимистично), Банк России не станет резко снижать ставку, а будет выжидать длительный период, чтобы убедиться в закреплении инфляции вблизи заданного таргета. То есть снижение ключевой ставки в текущем году может идти приблизительно теми же темпами, что и в предыдущие полтора года. Вероятнее всего, ключевая ставка будет снижаться крайне медленно, а экономисты и инвесторы в очередной раз переоценили готовность Банка России к понижению.

Во-вторых, Банку России мешает активная фаза повышения ставок в США. Экономика в США растет быстрее ожиданий. Все выше вероятность того, что в 2017 году ФРС повысит ставку не два, а три раза. Таким образом, краткосрочные ставки по долларам США, скорее всего, превысят 1% к концу 2017 года и в 2018-м также продолжат расти. И тут перед денежными властями встает вопрос: чтобы заинтересовать иностранных инвесторов рублевыми бумагами, номинальная их доходность должна быть существенно выше долларовой. Напомним, что на фоне дефицита бюджета РФ в текущем году (да и в следующем тоже) необходимо разместить ОФЗ на 1 трлн рублей, и существенная часть спроса — это иностранные инвесторы, которых интересует именно высокая номинальная доходность по сравнению с нулевыми ставками в Европе и низкими в США. На горизонте 2—3 лет доходность долларовых бумаг будет становиться все более интересной для инвестирования. И чтобы не вызвать масштабных распродаж на российском рынке со стороны иностранцев, Банк России будет, вероятно, очень сдержан в понижении ставок. Учитывая фактор роста ставок в США, мы пересматриваем свои ожидания снижения ключевой ставки в РФ лишь до 9—9,5% в текущем году.

В-третьих, текущие ставки по кредитам и депозитам и без действий регулятора уже учли вероятное понижение ставки. Яркий пример — максимальная ставка по депозитам населения среди топ-10 крупнейших банков по объему вкладов. На текущей момент максимальная ставка составляет 8,035%, что ниже на 2 п. п. текущей ключевой ставки. То есть, условно говоря, «длинные» деньги, привлекаемые на рынке депозитов для банков, и так гораздо дешевле «коротких» денег на межбанковском рынке. Для сравнения: в сентябре 2013 года, когда понятие «ключевая ставка» было введено Банком России, ставки по депозитам находились на уровне 8,8%, а сама ключевая ставка составляла лишь 5,5%. То есть текущий уровень доходности депозитов в принципе уже учитывает возможное снижение ставки Банком России в перспективе нескольких лет.

Аналогичная ситуация наблюдается в ставках по кредитам: по данным регулятора, средневзвешенная ставка по кредитам физическим лицам свыше года, без учета Сбербанка, в сентябре 2013 года (напомним, тогда ключевая ставка составляла 5,5%) была 19,4%; сейчас при ключевой ставке 10% аналогичная ставка — 15,88% (за декабрь 2016 года — последние доступные данные). То есть в целом рынок кредитов и депозитов уже давно отыграл все возможные снижения ставки Банком России. И основное движение на данных рынках формируется не за счет действий регулятора (хотя ключевую ставку, безусловно, нельзя игнорировать), а за счет действия факторов спроса и предложения «розничных» денег. Пока население несет средства в банки даже по пониженным ставкам, при этом спрос на кредиты по текущим ставкам у качественных заемщиков остается невысоким. Это вынуждает банки вновь понижать ставки по депозитам и пытаться сделать кредиты более дешевыми, даже несмотря на то, что Банк России удерживает ключевую ставку относительно высокой.

Предположим оптимистичный сценарий: Банк России добивается своей цели по инфляции в 2017 году и удерживает ее на протяжении длительного времени вблизи 4%. Тогда реальные ставки в экономике, по мнению Банка России, должны обеспечивать привлекательность инвестиций в рублевые активы и достаточный интерес населения к депозитам. Ранее регулятор называл ориентир по «реальным» ставкам (ставкам, за вычетом инфляции) в 2,5—3 п. п. То есть инфляция — 4% + 2,5—3 п. п. реальных ставок. Получаем, что даже при самом благоприятном сценарии ключевая ставка не опустится ниже 6,5% в ближайшие годы (если ЦБ не изменит своему принципу инфляционного таргетирования). И, как уже отмечалось выше, даже при ключевой ставке 5,5% кредиты населению могут стоить дороже, чем сейчас. То есть ожидаемое снижение ключевой ставки уже во многом заложено банками в текущие предложения и не приведет к аналогичному снижению ставок по кредитам.

Стоит отметить, что и предприятия в качестве основной проблемы для расширения роста называют не процент по банковским кредитам — он оказался лишь на пятом месте. На первых позициях — низкий внутренний спрос, неопределенность экономической ситуации, высокие налоги и недостаток собственных средств. Такие данные содержатся в последнем опросе Росстата обрабатывающих предприятий, и мы склонны им верить: в условиях экономической неопределенности и сжатия внутреннего спроса понижение ставок по кредитам на пару процентных пунктов не приведет к росту инвестиций. Пока предприятия не увидят рост спроса, расширять текущие производства бессмысленно. А рассчитывать на более существенное понижение процентных ставок, даже если Банк России добьется своей цели, не приходится. Таким образом, грядущее понижение ключевой ставки будет ограничено объективными факторами и вряд ли окажет на рынок кредитов или депозитов решающее воздействие.

Мнение автора может не совпадать с мнением редакции