Большинство сегментов Яндекса прошли непростой 2022 г. без существенных потерь. В рекламе, такси, а также доставке еды и продуктов позиции холдинга окрепли на фоне ухода некоторых конкурентов, что позволило компенсировать негативную динамику рынков. При этом неопределенность по-прежнему остается высокой, а компания уменьшила объем раскрываемой информации и не предоставляет прогнозов. Новой переменной стала планируемая реорганизация, в ходе которой у Яндекса, как ожидается, сменится головная компания, и из периметра группы выйдут некоторые зарубежные проекты. На данный момент мы полагаем, что Яндекс остается существенно недооценен и сохраняет привлекательность с точки зрения параметров фундаментального анализа. С пиковых значений капитализация холдинга снизилась почти в 3 раза, при этом до 2027 г. среднегодовой рост выручки может составить 21%, а рентабельность EBITDA за период, вероятно, увеличится более чем в 2 раза. Компания сохраняет ведущие позиции в большинстве секторов и остается лидером отечественного IT. Мы думаем реорганизация несет в себе дополнительные риски и более высокую неизвестность для инвесторов, но при этом оцениваем ее влияние на бизнес компании как низкое. Наша рекомендация для акций Яндекса — «Покупать» с целевой ценой 3 130 руб. за бумагу.
В 2023 г. мы ожидаем, что выручка Яндекса увеличится на 28% г/г. Наибольший абсолютный прирост могут обеспечить сегменты такси и электронной торговли, а также поиска. Доля поискового направления продолжит сокращаться на фоне диверсификации бизнеса и опережающего роста других направлений. По итогам 2022 г. доля сегмента такси и электронной торговли в выручке уже достигла 50% и продолжит увеличиваться в 2023 г. Согласно нашим оценкам, скор. EBITDA несколько снизится г/г, а рентабельность сократится на 3 п.п. по сравнению с прошлым годом. Это связано с ожидаемой нормализацией рентабельности поиска, а также ростом доли менее маржинальных сегментов в выручке и увеличением инвестиций по ряду направлений. При этом рентабельность многих молодых бизнесов может улучшиться, особенно у маркетплейса. CAPEX, как ожидается, останется высоким и увеличится в процентах от выручки из-за инвестиций в строительство новой штаб-квартиры и удорожания оборудования. Капитальные затраты по итогам года могут составить более 85 млрд руб.
В период до 2027 г. мы рассчитываем увидеть среднегодовой рост выручки компании на уровне 21% г/г. Сильнее всего к 2027 г. должна вырасти доля сегмента такси и онлайн-торговли, который через 5 лет может обеспечить более 60% выручки холдинга. Уже в 2025 г., по нашим оценкам, выручка Яндекса превысит 1 трлн руб. Мы полагаем, что рентабельность скор. EBITDA будет постепенно улучшаться после 2023 г. и по итогам 2027 г. вырастет более чем в 2 раза, превысив 26%. Среднегодовой рост скор. EBITDA за 5 лет в наших расчетах составляет 41%. Мы ожидаем стабильного уровня рентабельности в поисковом сегменте и улучшения показателя в онлайн-торговле, прочих O2O-проектах, медиа и новых инициативах. Сегмент такси и онлайн-торговли может обеспечить наибольший абсолютный прирост EBITDA за счет улучшения маржинальности Яндекс Маркета, сервисов доставки еды и продуктов, а также сервиса доставки посылок. Капитальные затраты потенциально снизятся в процентах от выручки с 2025 г. по мере завершения работ над новой штаб-квартирой. В долгосрочной перспективе, после 2025 г., уровень капитальных затрат может составлять 10-11% от выручки. Все это говорит в пользу того, что денежный поток компании и его доходность будут постепенно улучшаться после 2023 г. при отсутствии непредвиденных факторов.
Реорганизация увеличивает неопределенность и повышает риски для инвесторов, так как пока компания не раскрыла финальные условия, при которых она будет происходить. Мы полагаем, что холдинг может предложить инвесторам обменять свои акции Yandex N.V. на акции новой материнской компании в некоторой пропорции или продать их за денежные средства. Новая материнская структура, скорее всего, сразу получит листинг на Московской бирже. За проведение реорганизации, как мы полагаем, должны будут проголосовать 50-75% держателей акций класса А. Выделение некоторых зарубежных проектов из периметра группы не должно оказать почти никакого влияния на общий бизнес и инвестиционный профиль Яндекса, так как они генерируют не более 2% выручки. Подробнее мы описали возможный процесс реорганизации ниже.
Мы оценивали акции Яндекса при помощи 10-летней DCF-модели с WACC 20,5% и ставкой постпрогнозного роста 7%. В оценке мы учли дополнительную премию в 5%, для того чтобы отразить текущие возросшие требования инвесторов к плате за риск. На данный момент Яндекс имеет головную компанию, зарегистрированную в Нидерландах, а торги акциями на NASDAQ были остановлены. Реорганизация потенциально может решить часть проблем, но пока не известно, удастся ли компании учесть интересы разных групп инвесторов в финальных условиях. Мы отмечаем сохраняющуюся инвестиционную привлекательность компании, но также подчеркиваем, что уровень неизвестности и риски пока остаются высокими. На данный момент Яндекс торгуется с мультипликаторами 1х EV/S 2023 г. и 12х EV/EBITDA 2023 г., что в несколько раз ниже, чем было в 2020-2021 гг. Холдинг стоит более чем в 1,5 раза дороже, чем VK, если оценивать компании по мультипликатору EV/EBITDA 2023 г., но существенно дешевле при использовании EV/S 2023 г. Мы наблюдаем существенный дисконт у Яндекса к западным аналогам, но в текущих условиях это общее для всего рынка явление.
Реорганизация
Как минимум на протяжении полугода в СМИ появлялись слухи о возможной реорганизации в Яндексе. В конце ноября компания подтвердила, что рассматривает варианты изменения своей структуры корпоративного управления. Согласно сообщению холдинга, реорганизация может включать выделение основного бизнеса вместе с частью зарубежных направлений в отдельную группу компаний, которая сохранит за собой бренд Яндекс. Управление выделяемой группой компаний может быть передано текущему менеджменту. Голландская Yandex N.V. планирует со временем выйти из состава акционеров новой группы компаний и сменит свое название. При этом в периметре Yandex N.V. должны остаться некоторые зарубежные бизнесы Яндекса, такие как автономный транспорт, облачные сервисы, образовательные сервисы и платформы разметки данных. Подробное описание изменений компания обещала раскрыть позднее, а также отмечала, что они потребуют одобрения акционеров.
Пока подробные условия не раскрыты и, вероятно, все еще проходят согласование внутри компании, мы постарались описать как реорганизация может выглядеть для акционеров. Мы полагаем, что в текущем виде Yandex N.V. просуществует еще около полугода и процесс структурных изменений будет не быстрым. После оглашения финальных условий от акционеров потребуется проголосовать. Как мы полагаем, для утверждения изменений потребуется от 50% до 75% голосов держателей акций класса А. Во время прошлой реорганизации с созданием фонда общественных интересов требовалось согласие 75% акционеров держателей акций класса А. Скорее всего, Яндекс предложит несколько опций акционерам, включая обмен акций Yandex N.V. на акции нового холдинга и выкуп бумаг. Разнообразие опций должно соответствовать интересам большинства акционеров компании от западных фондов до физических лиц из России. Новый холдинг может быть зарегистрирован в России или другой юрисдикции, что пока сложно точно предсказать. Вероятно, акции новой компании сразу получат листинг на Московской бирже. В процессе реорганизации в капитал выделяемого холдинга могут войти новые крупные игроки, которые заплатят за акции текущей группе Yandex N.V. Точно не известно, сохранится ли текущая структура с двумя классами акций в новом холдинге. На основе публикуемой информации можно сделать вывод, что управление выделяемой компанией перейдет к некой структуре, в которую войдет действующий менеджмент. Эта структура, как мы ожидаем, будет иметь инструментарий для воздействия на стратегию компании, что позволит ей в некоторой степени заменить Аркадия Воложа с его большим количеством сверхголосующих акций. Инструментарий может включать право вето на определенные решения, увеличенное количество голосов и прочие подобные возможности. Наличие менеджмента в этой управляющей структуре должно гарантировать сохранение прежней корпоративной культуры и независимость компании.
Те направления, которые, как предполагается, останутся в периметре Yandex N.V. составляют крайне незначительную часть общего бизнеса группы с точки зрения выручки и денежных потоков. Части этих бизнесов, которые находятся в России, продолжат развиваться под контролем Яндекса, как и некоторые другие зарубежные направления вроде такси и доставки продуктов. Автономный транспорт почти не приносит выручки, но требует серьезных инвестиций. Убыток направления на уровне EBITDA по итогам 2022 г. составил более 6,7 млрд руб. Значительная часть этого бизнеса находится в России, включая большую часть флота для тестирования и некоторые производства. Run-rate выручки облачных сервисов на основе декабря 2022 г. составил 10,4 млрд руб., но большую часть продаж они также получают из России. Схожая ситуация в образовательных сервисах и проектах по разметке дынных. Вероятно, выручка сервисов, не включенных в выделяемую компанию, составит не более 2% от общей выручки холдинга.
Бизнес в новой реальности
Поиск и реклама
По итогам 2022 г. рынок онлайн-рекламы в России мог сократиться более чем на 10% г/г в силу ухода части крупнейших рекламодателей и уменьшения количества доступного инвентаря. По данным АКАР, за 9 мес. 2022 г. рекламный рынок упал на 6%. В 2019 г. в топ-15 крупнейших рекламодателей было 9 иностранных брендов, а по итогам сентября 2022 г. не осталось ни одного. На 1 октября свои инвестиции в рекламу и продвижение приостановили 159 иностранных компаний, еще почти 500 ушли с возможностью возврата и 320 полностью покинули рынок. Group4Media в декабре прогнозировали падение отечественного рекламного рынка на 26%, а рынок онлайн-рекламы, по оценкам, должен был сократиться сразу на 39%. Выручка Яндекса от рекламы в интернете при столь негативных тенденциях не просто демонстрировала положительную динамику, а выросла примерно на 32% г/г. Во многом это стало возможно благодаря перераспределению долей на рынке. Основную помощь компании оказал запрет Google размещать рекламу на своем инвентаре, вследствие чего Яндекс стал, по сути, единственным значимым игроком в стране на рынке поиска. Если мы сопоставим выручку от онлайн-рекламы Яндекса с примерными оценками рекламного рынка России, то увидим, что доля компании выросла по меньшей мере на 20 п.п. г/г. Доля Яндекса в поисковых запросах также росла на протяжении года, продемонстрировав особенно сильное движение на iOS. По итогам 4К 2022 г. доля компании в поиске на iOS увеличилась на 4 п.п. г/г, а на Android прибавила почти 3 п.п. г/г.
Мы полагаем, что движения на рекламном рынке в значительной степени завершены и основной положительный эффект от роста доли Яндекс получил в прошлом году. Как мы думаем, уже начиная со 2К 2023 г. Яндекс столкнется с эффектом высокой базы вследствие чего рост замедлится и станет ближе к динамике рынка онлайн-рекламы. Мы ожидаем, что в текущем году рынок вернется к росту, но он вряд ли превысит 10% г/г, а выручка поискового сегмента Яндекса при этом увеличится на 14% г/г. Дополнительный негативный эффект на результаты подразделения будет оказывать деконсолидация Дзена по итогам сделки с VK. В 2022 г. Дзен мог принести компании около 11 млрд руб. выручки (порядка 5% предполагаемой выручки сегмента) и был деконсолидирован в 3К. Мы ожидаем, что рентабельность EBITDA сегмента в текущем году нормализуется на фоне возвращения многих расходных статей, а также замещающих выплат по программе SBC и составит 46% против 52% в 2022 г. Поддержать рентабельность могут льготы для IT-компаний и перенос части расходов в сегмент прочих бизнес-юнитов.
CAGR для выручки поиска в ближайшие 5 лет у нас составляет 11%, хотя мы отмечаем, что перспективы российского рекламного рынка остаются туманными. Возвращение Google на российский рынок мы считаем вероятным, хотя о сроках говорить сложно. В таком случае мы увидим рост конкуренции на рынке, но это будет означать и общую нормализацию процессов, а также, вероятно, возвращение многих крупных зарубежных рекламодателей. Вновь выйти на прежние объемы в России Google будет нелегко. На наш взгляд, у Яндекса также остается возможность для дальнейшего увеличения своей доли с точки зрения поисковых запросов, особенно на iOS. Пока основное давление конкурентов на рекламном рынке холдинг может испытывать со стороны набирающих влияние маркетплейсов. Мы ожидаем, что рентабельность EBITDA сегмента может улучшиться с 2024 г. на фоне ввода новой штаб-квартиры, что потенциально позволит выиграть около 0,5-0,6 п.п. После этого показатель может оставаться стабильным на уровне вблизи 48-49%.
Сервисы городской мобильности
Мы не располагаем конкретными данными, но на основе косвенных факторов предполагаем, что отечественный рынок такси в прошлом году остался примерно на уровне 1 трлн руб. Влияние агрегаторов при этом продолжает расти и их доля от общего объема рынка увеличивается. Конкуренция среди агрегаторов такси в течение года скорее снизилась, так как Didi и Get приняли решение покинуть рынок, а Ситимобил после продажи лишился большей части финансовой поддержки. Помимо Яндекса, рынок сейчас в основном представлен региональными игроками вроде Максим. В 2022 г. GMV сервиса такси Яндекса составила порядка 750 млрд руб., а общее число поездок превысило 3,2 млрд. Компания сейчас не раскрывает показатели отдельно по такси, объединив данный бизнес с каршерингом. Доля локаций вне России в общем количестве поездок уже достигла 30% по итогам декабря, а в GMV составляет около 15%. Мы полагаем, что в 2023 г. число поездок Яндекс Такси вырастет на 18% г/г. На российский рынок, скорее всего, продолжит влиять негативный макроэкономический фон и нехватка автомобилей, но доля агрегаторов по-прежнему будет расти, что вкупе со снижением конкуренции позволяет Яндексу наращивать количество поездок. На зарубежных рынках, как мы ожидаем, рост будет выше, чем в России, и компания, скорее всего, продолжит запускать сервис в новых странах. Рентабельность такси в России может несколько улучшиться в текущем году, но с учетом увеличения доли зарубежных направлений мы не ожидаем роста маржинальности подразделения в целом. Мы рассчитываем, что среднегодовой рост выручки Яндекс Такси в ближайшие 5 лет составит 15%, чего удастся достичь в основном за счет увеличения числа поездок и снижения относительного объема субсидий. С учетом увеличения доли зарубежных направлений в общей структуре мы не закладываем заметный рост среднего чека или комиссии в прогнозный период. Рентабельность EBITDA сервиса такси после 2023 г. может зафиксироваться на уровне 34-35%. Ряд СМИ сообщили, что Яндекс вскоре может выкупить у Uber оставшуюся долю 29% в MLU, компании-владельце Яндекс Такси. Во время прошлой сделки холдинг получил опцион и возможность приобрести долю за 1,8-2 млрд долл., но в текущих условиях стоимость сделки может быть существенно ниже. При осуществлении сделки Яндекс станет владельцем 100% в этом стратегически важном бизнесе.
На наш взгляд, Яндекс вряд ли будет активно развивать сервис каршеринга в ближайшие годы. Он остается важной составляющей общего бизнеса как инструмент обеспечения городской мобильности, но не более того. По последним данным, парк компании насчитывал 13 тыс. автомобилей, что примерно на 7-8 тыс. меньше пиковых показателей 2019-2020 гг. Мы думаем, что компания не будет заниматься активным увеличением парка и сосредоточится на его постепенном обновлении с учетом текущих проблем с поставками новых автомобилей. Рост бизнеса в ближайшие годы вряд ли сильно превысит инфляцию. Рентабельность EBITDA сервиса, по нашим оценкам, останется вблизи 12-14% в 2023-2027 гг. Согласно статистике департамента транспорта, на крупнейшем рынке каршеринга в России – Москве, за 2022 г. было совершено 48 млн поездок со средней продолжительностью 61 минута. В столице ведомство сейчас насчитывает около 30 тыс. машин каршеринга. Среднее число поездок на автомобиль таким образом составило порядка 4,5 в день. Плотность поездок на автомобиль в день постепенно сокращалась с 2015 г., что может говорить о сохраняющихся привычках пользователей после пандемии и наличии большого количества автомобилей, достаточно покрывающих спрос.
Определенный потенциал может быть сосредоточен в кикшеринге, где Яндекс пока продолжает изучать рынок и экономику бизнеса. В случае необходимости и при наличии просматриваемого высокого потенциала, холдинг может быстро нарастить парк самокатов и занять существенную долю рынка.
Онлайн-торговля
Для сервисов доставки еды Яндекса крупнейшим событием прошедшего года стало приобретение Delivery Club, основного конкурента, который является лидером рынка по числу заказов. Эффект на финансовые результаты направления консолидация начала оказывать в 3К 2022 г., и он сохранится на протяжении большей части 2023 г. В компании сообщали, что не планируют существенно менять работу Delivery Club с партнерами или поднимать комиссии. При этом будет происходить оптимизация, объединение бизнес-процессов и приведение их к модели Яндекс Еды. В частности, у Яндекса большую часть заказов выполняют собственные курьеры, а в DC доставка в основном осуществляется по модели маркетплейса. Рентабельность DC будет постепенно повышаться за счет сокращения части расходных статей, вроде маркетинга, что позволит достигнуть показателей Яндекс Еды. Мы полагаем, что в 2023 г. рост заказов Яндекс Еды (с учетом DC) составит более 60% г/г, а выручка увеличится в сопоставимом объеме. Мы не закладываем существенных изменений в размеры среднего чека или комиссии с учетом консолидации, так как Яндекс будет подтягивать все показатели DC к собственным. CAGR выручки Еды (с учетом DC) в ближайшие 5 лет мы оцениваем в 27%. Рост агрегаторов доставки еды в стране продолжается, и главным конкурентом Еды теперь станут частные доставки крупных сетей. Отдельным катализатором роста остается доставка продуктов из магазинов, которая растет более быстрыми темпами, чем доставка готовой еды. Мы полагаем, что в 2023 г. абсолютный объем инвестиций холдинга в сервисы доставки еды и продуктов может увеличиться, вследствие чего возрастет и убыток на уровне скор. EBITDA. Также негативный эффект на рентабельность окажет консолидация DC. Выход на положительную скор. EBITDA и постепенное увеличение маржинальности в данном бизнесе мы рассчитываем увидеть в 2024-2025 гг.
Яндекс существенно замедлил открытия новых дарксторов Лавки, сервиса по доставке продуктов, в прошлом году. Во многом это связано со стратегией компании, которая не подразумевает выход в регионы с классической моделью в силу низкой потенциальной рентабельности. Мы полагаем, что темпы открытий в ближайшие годы останутся сдержанными и по итогам 2027 г. Лавка будет насчитывать порядка 690 дарксторов. Наши прежние расчеты показывали, что в городах с населением свыше 1 млн человек в России потенциально можно открыть по меньшей мере 800 точек. Сервис также продолжает работать за границей, в частности в Израиле. Вместо классических дарксторов в регионах Яндекс может развивать Лавку совместно с Маркетом, объединяя дарксторы с пунктами выдачи заказов. Подобная модель уже тестируется и, как сообщали в компании, показывает неплохие результаты. В зрелых точках все еще сохраняется потенциал для увеличения плотности заказов, что обеспечит дополнительный рост продаж. Согласно нашим расчетам, среднегодовой рост продаж Лавки в период 2022-2027 гг. составит 14%. Потенциальная рентабельность сервиса на уровне EBITDA составляет порядка 12%, что сопоставимо с розничными сетями. Мы думаем, Лавка выйдет на положительную рентабельность в 2025 г. и достигнет целевого уровня маржинальности в 2027 г. Инвестиции в развитие сервиса могут дополнительно увеличиться в текущем году как в абсолюте, так и в процентах от выручки.
Основным направлением инвестиций для компании остается собственный маркетплейс Яндекс Маркет. Без учета трансграничного бизнеса в 2021 г.
Маркет занял 6-е место в России по объему продаж среди онлайн-магазинов, а в прошлом году мог подняться на 3-е место. Рынок онлайн-торговли России, как мы полагаем, в прошлом году рос медленнее, чем в 2021 г. Особенно сильно мог замедлиться рост количества заказов, в то время как высокая инфляция, потенциально, поддержала объем рынка. Рост количества заказов начал падать в марте, а в августе впервые с 2019 г. опустился ниже 50% г/г, но затем резко восстановился до 73% г/г в ноябре. В структуре заказов почти весь рост обеспечивают крупнейшие маркетплейсы и сегмент e-grocery, пока остальной рынок находится в минусе. Продолжается рост доли онлайн в процентах от розничной торговли, особенно в непродовольственном сегменте. Data Insight оценивали рост рынка в 2022 г. более 60% г/г по числу заказов и на уровне 40% г/г по обороту. Мы рассчитываем, что рынок будет расти с CAGR 19% до 2027 г. и превысит по итогам периода 13,5 трлн руб. В 2023 г. рост рынка может оказаться медленнее, чем в прошлом, и мы пока не закладываем существенного восстановления так как для потребителя макроэкономическая ситуация остается непростой. Согласно нашим расчетам, оборот Яндекс Маркета будет расти быстрее рынка, что обеспечит увеличение доли компании. Вероятно, с текущего года Маркет сможет прочно закрепиться в топ-3 крупнейших онлайн-ритейлеров без учета трансграничного сегмента, сразу после Wildberries и Ozon. Оборот Маркета может расти в среднем на 41% в период 2022-2027 гг. Скорее всего, доля 3P в продажах останется на уровне порядка 82% в ближайшие годы и не будет существенно меняться. Доля модели drop-ship в продажах продолжает постепенно сокращаться и сейчас составляет около 20% оборота. Мы полагаем, что Яндекса будет стараться и дальше переводить продавцов с этой модели на фулфилмент от самой компании или продавца, что позволит получать более полную комиссию. Текущую комиссию маркетплейса мы оцениваем примерно в 10% и видим заметный потенциал ее роста. Уже в следующем году показатель может вырасти до 12% и, как мы ожидаем, будет постепенно увеличиваться до 2027 г. Текущее отставание комиссии Маркета от показателя Ozon без учета фактора ассортимента в среднем составляет 5-6 п.п. Помимо прямого увеличения комиссии, фактором ее роста также будет изменение ассортимента с увеличением прочих категорий, кроме электроники, где комиссия относительно низкая. По нашим оценкам, среднегодовой рост выручки маркетплейса до 2027 г. будет близок к 49%. Рентабельность онлайн-торговли на уровне EBITDA, как мы ожидаем, будет постепенно улучшаться начиная с этого года, но проект еще долго останется в инвестиционной стадии. Выход на положительный показатель EBITDA для Маркета мы ожидаем в 2026 г., а в 2023 г. убыток может составить порядка 42 млрд руб. Улучшение рентабельности будет обеспечено за счет повышения утилизации складской площади, роста комиссии и сокращения расходов на каждый заказ.
Дальнейшее развитие онлайн-торговли в России также способствует росту смежных отраслей, вроде доставки товаров. Яндекс Доставка продолжает демонстрировать высокие показатели и является значимым бизнесом внутри сегмента такси и онлайн-торговли компании. Мы рассчитываем, что сервис Доставка будет расти среднегодовыми темпами 25% по обороту и 31% по выручке в период до 2027 г. В 2023 г. бизнес может обеспечить почти 10% выручки сегмента. Мы полагаем, что Доставка выйдет на положительную EBITDA в 2025 г., а в 2026-2027 гг. рентабельность составит 3-5% GMV. Текущий год, скорее всего, охарактеризуется продолжением активных инвестиций в проект, и убыток на уровне EBITDA может составить порядка 7% GMV.
Медиа, объявления и прочие инициативы
Сервисы объявлений в прошлом году продолжили расти во многом благодаря развитию относительно новых вертикалей вроде недвижимости и путешествий. Основной проект в сегменте Auto.ru пока находится в непростой ситуации на фоне общих проблем отечественной автомобильной отрасли. Для поддержания роста молодых сервисов Яндексу потребуется инвестировать дополнительные средства. Мы думаем, что в текущем году сервисы объявлений продемонстрируют рост выручки около 35% г/г при относительно низкой рентабельности EBITDA около 3%. До 2027 г. среднегодовой рост выручки сегмента может составить 19%, а рентабельность будет постепенно улучшаться и выйдет на уровень 25-30% в 2027 г. и далее.
Подписка Плюс важный элемент экосистемы Яндекса, объединяющий разные проекты и значительно увеличивающий частоту использования некоторых сервисов, например, онлайн-торговли. Подписка также важнейший драйвер роста для сегмента медиа-сервисов компании. По нашим оценкам, в 2023 г. число пользователей подписки холдинга превысит 25 млн человек, а в 2027 г. будет уже более 34 млн. Дополнительным драйвером в 2023 г. также будет рост стоимости базовой подписки до 299 руб., который был анонсирован в прошлом году. Мы рассчитываем, что рост выручки медиа-сервисов в текущем году составит 69% г/г, а до 2027 г. в среднем будет на уровне 23%. Яндекс продолжает активно инвестировать в контент, так как именно контентные сервисы позволяют привлекать наибольшую аудиторию. Объем доступного контента в России заметно уменьшился, вследствие чего компании придется перераспределять средства в том числе на собственное производство. Мы думаем, что убыток сегмента на уровне EBITDA в 2023 г. будет около 8 млрд руб., что подразумевает улучшение рентабельности г/г, а с 2024 г. подразделение может выйти в плюс. Потенциальную рентабельность мы пока оцениваем на уровне 15% и думаем, что компания достигнет этого уровня в 2026 г.
Помимо выбывшего ранее Дзена, в сегменте прочих бизнес-юнитов и инициатив остается некоторое количество крупных проектов. Это в частности образовательные и облачные сервисы, а также бизнес по производству и продаже устройств. В рамках этого сегмента компания продолжает активно инвестировать в автономный транспорт, который, однако, почти не генерирует выручки на текущем этапе. По нашим оценкам, Яндекс продолжит наращивать инвестиции в развитие беспилотного транспорта в течение ближайших лет, и мы при этом не ожидаем, что проект будет приносить хоть сколько-нибудь значимую выручку. Убыток данного направления на уровне EBITDA в 2023-2027 гг. может составлять около 9-14 млрд руб. в год. Яндекс постепенно расширяет номенклатуру производимых устройств и обновляет ранее выпущенные, что позволяет наращивать продажи. Выручка подразделения Девайсы в ближайшие годы, по нашим расчетам, будет расти среднегодовыми темпами 18%. Направление уже вышло на положительную EBITDA, и мы рассчитываем, что уже в 2023 г. рентабельность достигнет уровня 10%, на котором будет сохраняться в дальнейшем. Среди прочих направлений есть быстрорастущие бизнесы, такие как образовательные и облачные сервисы, которые сейчас обеспечивают основной прирост выручки сегмента, но также генерируют больше всего убытков. Выручка этих направлений может расти с CAGR 2022-2027 гг. около 40%, но убыток на уровне EBITDA в 2023 и 2024 гг. мы ждем порядка 30-35 млрд руб. На положительную EBITDA, как мы закладываем, сервисы могут выйти не ранее 2027 г.
Артем Михайлин, аналитик ИК «ВЕЛЕС Капитал»
Настоящее сообщение содержит мнение специалиста инвестиционной компании или банка, полученное Банки.ру. Такое мнение предоставляется исключительно для целей ознакомления и не является рекомендацией для покупки, продажи ценных бумаг, принятия (или непринятия) каких-либо коммерческих или иных решений. За содержание сообщения и последствия его использования Банки.ру ответственности не несут.
